酱油面 - 2021-2024投资之路

==《23.04.08【调研】南方基金经理林乐峰谈“当前股市吸引力”》==
本文也同步发在雪球（https://xueqiu.com/4587884301/column）

上周四，参加了对南方基金经理林乐峰的调研访谈。近期因为一些事情没法静心，写文少了，这篇调研纪要也拖了将近十天才写。

说到林乐峰，是个有名的基金经理了，只可惜敝人近几年的研究精力重股轻债，导致未把他纳入到自己的标的池中。通过这次调研，敝人将准备将林总纳入到自己的基金经理备选池中，以备恰当时机做资产配置之用。
林总的管理的基金众多，大部分是股债混合的偏债基金，更偏向固收+配置的品类，偏股基金有两只，其代表基金南方转型增长灵活配置混合（001667.OF）于2017/12/15日接手，历史5年的管理时间，任职年化16.64%，还不错。
林总是北京大学数学与应用数学学士、概率统计学硕士，曾经两度摘取中国数学奥林匹克金牌，在从业期间获得过2021年度三年期开放式混合型持续优胜金牛基金、2021年度三年持续回报灵活配置混合型明星基金奖、2019年度五年持续回报保守配置混合型明星基金奖、第三届济安群星奖“二级债基金”产品奖、2021年巴伦中国40岁以下投资精英称号等。

本次访谈中，林总在在处处都透露出当前股市有“超好的吸引力”，这也给了我等小散极大的持股信心。
虽然大家也知道，往往大部分金融从业者的发言，都是经常性的“看多”，但是否真正要“看多”，还真要结合到这些从业者具体的逻辑和应对措施，否则偏听偏信这只是大忌。

敝人深刻感受林总在访谈中的真诚和坦率，虽然表示目前股市有超好的吸引力，但对部分板块也坦言“性价比不高”，这也才是真正符合现状，而非无脑“吹多”。
那我们来看看林总访谈过程中的部分发言和交流内容（以下内容更多集中于敝人关心的点，并非全数内容）。

1. 投资框架
说到“投资框架”，如果基金经理看的够多，就会知道大部分经理在“理念”之间其实差别不大，真正拉开他们投资收益差距的是他们对行业的理解和评价他业绩时间段的“天时”。
不过，由于基金经理性格特点不一，有时候给基金经理贴一些标签的时候相对容易一点，在敝人的筛选体系下，给林总的标签是“分散、成长&价值均衡”。
如下是林总的投资框架图，大家乐意的话自行解读。


2. 关于“当前股市吸引力”
林总在对“当前股市吸引力”这个话题上，用了不少篇幅阐述目前股市吸引力很高，比如FED估值模型、沪深300股息率&未来两年收益点阵、历史行业PB估值中位比较、景气指数&沪深300历史比较、信贷环比增速、百强房地产销售数据、航班信息、重点城市新房成交、国内零售/可选消费趋势等等。
因篇幅所限，这里就只简单抽取几个数据给大家看看。
（1）FED估值
FED估值模型是美联储估值模型(Fed model)是美联储发布的一种估值方法，也是国际上普遍认可的市盈率估值法，是将股票收益与美国长期政府债券比较，根据债券收益发出是否买卖股票的信号。在A股估值时用的债券收益则是用中国10年期国债来计算

图中蓝线是万的全A指数，灰线股权风险溢价。
从图中可以看出，在2008、2015年之时，其股权风险溢价均处于负值（表明其风险较大），而目前值为2.32，历史的平均值是0.84，目前的位置处于第一标准差边缘接近于第二标准差，说明目前股市的风险度是比较低的。

（2）历史行业PB估值中位比较

PB历史中位数是蓝色、当前点位是红色。
本图就不用太多解释了，大部分红色都处于蓝色之下（只有食品饮料、美容护理在蓝色之上），这就说明目前市场的整体估值是处于低位的。

（3）景气指数&沪深300历史比较

景气指数是红色，沪深300是蓝色。。
从图中看出目前的景气指数已经是历史上最低的时刻，经济本身是有周期的，即便经济还往下走，能走到哪里去？向上的概率相反应该是大的。

（4）百强房地产销售数据

从表中，已经看出目前百强房企的销售同比已经收窄，而TOP30已经收窄到-3.04%，已经走入向上的拐点。

3. 关于当前时间点的债券投资
林总管理产品中涉及不少债类投资，在问答环节也避免不了问到债券，敝人当时提了一个问题“此刻的债券投资是否已经不划算了？”。
这或许对林总而言是个不太好回答的话题，不过林总很坦诚，而且说的非常好。
他是这么回答的“这要看周期多长。如果当前这个位置看到半年到一年，股市的性价比是显著大于债市的。首先中国国内的经济周期是在向上的，在这种情况下债市不存在大的行情，它可能小波段，小行情不排除，但是大的行情可能没有。股市它可能也会调整，但是不会调整很长时间，或者调整得很深。因为毕竟我们的经济是在往上走的，在这种情况下股票相对是比债券要划算的，看半年到一年的维度是这样的。再长的期限可能就要重新再说了”。

一个类固收+的基金经理能如此回答，特别是“如果当前这个位置看到半年到一年，股市的性价比是显著大于债市的”，可见其对目前股市是“底部区域”的观点是有强大内心支撑的，是什么支撑了他这么回答？我觉得答案应该是不言而喻。

4. 未来十年、二十年的中美股市及美国是否衰退的探讨
这种长把伞的问题，要说好回答也好回答、难回答也难回答，胡吹一通也是答案，有一定逻辑支撑的回答也是答案，毕竟每个人都有自己看待世界的方式和视角。
不过林总的回答给敝人有了新的启发和思考。
林总从货币入手，阐述了老美目前有货币结算流通的优势，不管有意还是无意，终归是有货币霸权这种影响，那么在老美国内出现某些危机的时候，可以通过货币因素向外输出影响的。而对中国而言，近二十三年的发展，形成了强大的制造产业链，从原始冲动而言，除了国内市场还需要同全球做生意，这就需要较为稳定的外部环境。
看懂了这些底层逻辑，就明白了国家与国家之间的政策和行为。
故此，为什么一个是倡导和平的方式、一个是对外输出危机的模式（老美当年说“美元是美国的，但问题是你们的”）就显而易见。同时，货币霸权往外输出多了，这潜在是损害其信用地位的，讲句那个点啥的话，我引用下《论语·颜渊》说的来表达我此刻是心情“上天有好生之德，君子有成人之美”，跳出局限的当下，或许已然一切豁然开朗。
另外，由于强大的制造产业优势，也就看懂了为什么这1-2年日韩对我国的有些行为。正所谓“天下熙熙攘攘 皆为利来利往”。

5. 关于房地产
林总认为今年房地产是一个复苏的年份，比去年会好一些。
目前已经有了一些政策，比如利率、限贷等等都放松了很多，只不过这些放松并不是说第一时间马上就能起到效果，它需要购房者对未来的经济恢复信心之后，这些效果会逐渐体现。
在今年年内，地产过去的刺激政策效果会逐渐显现。所以未来即使不再新增新的地产刺激政策，现在的政策也会逐渐体现出效果。

6. 关于目前经济复苏是否已经反映在股市
林总说肯定没反映。
因为上证指数现在是3200多，去年年初上证指数是3600点，现在比去年年底还低了百分之十几，如果大家真的认为经济已经复苏了，怎么可能才3200点呢？只能说，市场并没有认为经济已经复苏了，这里面有预期差。

7. 怎么看待大科技
林总说不知道大家怎么来定义这个科技，毕竟每个人想法不一。从现实来说，国内的科技，尤其是软科技，其实比美国还是要弱不少的。
我们强在制造业，老外买A股，北上喜欢买什么样的板块？他们喜欢买消费和制造业。林总坦言，他自己也喜欢消费和制造业，他说投资一个国家的股市，就要要买这个国家最有竞争力的板块，所以在软科技上他买的少一些。

林总特地用AI扩展说了说。
他提到，如果在低位，在筹码、结构都没有的时候，某些股票确实能涨，比如AI。但实际上，真正能做出来的公司还是少数，而且AI是一个工具而已。

他说虽然工具能提升效率，但你能用，你的竞争对手也能用。也沒听说AI能改变一个行业，如果某行业股票加了AI后就能买了，这个逻辑肯定是不对的。

林总用了个比武的例子，说比武时候有拳脚功夫的人厉害，但每人发了把刀，那就不一定了，如果发的是AK47，那就更不一定了。

他还提到，如果它真的是是一个大趋势，再开始研究也不晚。

8. 怎么看待新能源
林总说，这个板块年初到现在景气度很差，目前，不管是电动车还是燃油车都在不断降价促销。同时去年的汽车购置税减免，在去年年底还透支了一波需求。这就变成了需求透支叠加降价导致消费者有观望情绪。
但这个需求本身还在，只不过延迟了，或许在二季度的某个时间点恢复也不好说，只要需求有恢复，整个产业链就不会这么悲观。

9. 怎么看待航空业
林总说，从股价来看，这个板块前年就没怎么跌，去年还涨了，本身这个行业的基本面弹性很大，但股价不一定有很大的弹性。从目前这个价位来看，以出行这个链条来对比，那么性价比就一般了。

OK，写毕，虽然内容太多，只能挑其中部分来展现，也希望各位喜欢。