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2018年以来，转债市场蓬勃发展，发行规模不断扩大，投资机会层出不穷。在这个过程中，转债的魔力也吸引了很多投资人的关注。主流机构投入了很大的力量对市场进行深度研究，发掘投资机会。民间草根的智慧同样璀璨夺目，很多投资人取得了骄人的战绩。
而说到我与转债的结缘，则要追溯到2002年了……
1 初识转债
2002年的夏天，我去开了个股票账户，当时整个流程还不便捷，上海的股东卡只能跑到几个指定的工行网点去开。
账户搞定之后，我并没有着急买股票，而是去买了一份上证报，想看看有什么可学习的内容。非常凑巧，当天报纸上刊登了《南京水运可转债募集说明书》，我非常仔细的从头读到尾，然后微微一惊，有点不敢相信，怎么会有这么好的投资品种：它既是一个债券，每年派发利息，同时还具有转股权，股市如果走好可以享受股票的上涨。如果股市不好，还有转股价下修条款作为防守。因为凑巧买了这份报纸，我跟可转债从此结下了不解之缘。
我记得当时用了所有的现金，大约3000元，去申购了这只转债。当然后面的故事并没有那么幸福，中签率接近80%，上市首日就破发，并在半年后最低跌到94元。但我心里倒是也不慌张，觉得大不了到期还本。大约一年后，在03年11月左右，水运转债开始显著的上涨，我大概在108元就开始往外卖，在115的时候完全清仓。实际上这一波的上涨中，水运转债最高涨到了140元，但我已经非常开心和满意了。
有意思的是，因为行业的周期性，该转债的正股已经经历过退市再重新上市的艰辛历程，现在存续主体为招商南油（601975）
总体而言，我刚入市的前几年，股市真的很令人绝望，除了03年有一波五朵金花行情，其余时间基本都是在慢慢阴跌中度过的。但对于投资者来说，熊市入市从长期来看可能要优于牛市入市。因为熊市真的非常磨炼人的心性，让你看见股市残忍的一面，教你冷静沉着应对账户不利情形，摒弃在股市中暴富这样不切实际的想法。那几年，我也买了不少转债，凭借低廉的估值和友好的条款，帮助我熬过了四年的漫长熊市。
2 古早条款
可能有朋友好奇，二十多年前的转债条款，和现在相比怎样？客观的说，当时的转债条款，对投资者更为友好。由于这部分相对比较晦涩，这里就拣我觉得重要的几个点说一下：
（1）回售条款方面，回售期长，回售价格高。不同于现在普遍的最后两年回售期，当时转债一般进入转股期之后就同步进入回售期，且不同于现在的回售价=面值+应计利息，当时回售价格普遍较高。可以认为，回售条款是目前转债相比当时的最重要的弱化。“缩短的回售期+超低的回售价+超高的到期价”组合，使得对于正常转债来说，回售的意义被大幅度减弱了（信用资质正常的转债，到期前两年的债券底远超回售价，回售实质上不是理性选择），对下修转股价的推动力并不强。
（2）利率条款方面，前期利率相对较高，个性化条款较多。相比现在首两年普遍0.2%-0.5%的利率水平，当时转债初期的利率一般都超过1%。同时，部分公司还设置了单向浮动利率条款，即当人行上调基准利率，转债利率跟随上调，当人行下调基准利率，则转债利率不做变动。
（3）转股价下修方面，只需要董事会通过即可，不需要通过股东大会。
大家有兴趣可以找找龙电转债的募集说明书，这是我记忆中创新最多的一个品种了，涵盖了时点回售、时点赎回、时点修正等，令人眼花缭乱。
3 断代史
作为有二十多年的转债投资经验的老法师，相比投资经验较短的投资者，是否会有一定优势？很可惜，我觉得并没有。因为不同于股票，转债是一部无法连续的“断代史”。
自下而上看，同债券一样，所有的转债都有期限，目前转债的期限一般都为6年，但现实中由于提前赎回的存在，平均存续期可能还不到3年。这就意味着，作为一名投资者，不同时间点，接触的都是不同的、全新的发行人，因此在对公司基本面的了解上，相对于股票投资者，转债投资人没有长期的积累。
自上而下看，大牛市是转债市场规模最大的敌人，由于赎回条款大量触发，如果供给不能很快跟上，不过一两年的功夫，整个市场就会迷你化，变得毫无投资属性。来归纳一下我入市以来的几轮周期：
恒纪元一（2002-2005）
2001年4月28日，中国证监会颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》，这为上市公司发行可转债提供了更为明确的法律框架，可转债开始蓬勃发展起来。
乱纪元一（2005-2010）
2005年中，股权分置改革开始，并推动了一轮波澜壮阔的大牛市。而在股改过程中，大部分转债是不能享受股改对价的，这事实上推动了转债持有人被迫转股，“大牛市+股改”使得转债市场规模快速下降，进入第一次乱纪元中。
恒纪元二（2010-2015）
从2010年开始的5年时间内，可转债市场累计发行规模超过了2400亿。在这一时期，中行、工行、中石化、平安、中国重工等大盘上市公司成为转债市场扩容的主要推动者，对市场的发展壮大起到了压舱石的作用。
乱纪元二（2015-2018）
“大牛市+定增分流”造就了这一次的乱纪元。
2014年12月，证券板块的快速上涨吹响了这轮快牛的号角，也开始大量消灭存量转债。而新增供给方面，由于定增政策的优化，大量上市公司再融资开始转向定增，愿意发行转债的公司屈指可数。至2017年，市场仅留存了7只转债，由于稀缺性，这些保持了极高的估值，毫无可投资性。
恒纪元三（2018-至今）
监管逐渐意识到定增市场中的各种乱象，在再融资审批中，开始鼓励采用可转债的方式，这使得18年以后，可转债发行量大幅增长，成为上市公司再融资首选方式之一，市场的可投资性也极大的增强了，整个市场从边缘迈入了主流。
乱纪元三（？？-？？）
还会有乱纪元么？其实吧，这个问题其实主要取决于，还会有大牛市吗？我想，可能还是会有的。
4 尚能战否？
现在大部分转债投资人，都是从第三次恒纪元进入市场的。虽然时间短，但很多投资人水平都很高。我关注了好多公众号，打开了很多思路，受益匪浅。而经历过两次乱纪元的投资人，在市场上比例就相对较少了。记得有次校友群聚会，跟继强总交流，他说他是04年入行开始看转债的，我心里想，那我还得早上两年。在这个日新月异的市场中，怎样跟上市场的发展步伐，我觉得，还是要辩证的把握住市场的“变与不变”。
不变的是基本盘，是转债“进可攻，退可守”的优异投资属性，是下有多重底支撑，上有赎回顶止盈的顺人性的投资闭环。
变的是根据市场的发展，对投资框架的不断调整、完善。比如近几年来，我认为对框架最重要的两件挑战，一是2020年开始，游资的炒作，对小规模转债上限的打开，二是2023年开始，信用风险的出现，对低资质转债底部的打开。
O ever youthful, O ever weeping，与大家共勉。
而说到我与转债的结缘，则要追溯到2002年了……
1 初识转债
2002年的夏天，我去开了个股票账户，当时整个流程还不便捷，上海的股东卡只能跑到几个指定的工行网点去开。
账户搞定之后，我并没有着急买股票，而是去买了一份上证报，想看看有什么可学习的内容。非常凑巧，当天报纸上刊登了《南京水运可转债募集说明书》，我非常仔细的从头读到尾，然后微微一惊，有点不敢相信，怎么会有这么好的投资品种：它既是一个债券，每年派发利息，同时还具有转股权，股市如果走好可以享受股票的上涨。如果股市不好，还有转股价下修条款作为防守。因为凑巧买了这份报纸，我跟可转债从此结下了不解之缘。
我记得当时用了所有的现金，大约3000元，去申购了这只转债。当然后面的故事并没有那么幸福，中签率接近80%，上市首日就破发，并在半年后最低跌到94元。但我心里倒是也不慌张，觉得大不了到期还本。大约一年后，在03年11月左右，水运转债开始显著的上涨，我大概在108元就开始往外卖，在115的时候完全清仓。实际上这一波的上涨中，水运转债最高涨到了140元，但我已经非常开心和满意了。
有意思的是，因为行业的周期性，该转债的正股已经经历过退市再重新上市的艰辛历程，现在存续主体为招商南油（601975）
总体而言，我刚入市的前几年，股市真的很令人绝望，除了03年有一波五朵金花行情，其余时间基本都是在慢慢阴跌中度过的。但对于投资者来说，熊市入市从长期来看可能要优于牛市入市。因为熊市真的非常磨炼人的心性，让你看见股市残忍的一面，教你冷静沉着应对账户不利情形，摒弃在股市中暴富这样不切实际的想法。那几年，我也买了不少转债，凭借低廉的估值和友好的条款，帮助我熬过了四年的漫长熊市。
2 古早条款
可能有朋友好奇，二十多年前的转债条款，和现在相比怎样？客观的说，当时的转债条款，对投资者更为友好。由于这部分相对比较晦涩，这里就拣我觉得重要的几个点说一下：
（1）回售条款方面，回售期长，回售价格高。不同于现在普遍的最后两年回售期，当时转债一般进入转股期之后就同步进入回售期，且不同于现在的回售价=面值+应计利息，当时回售价格普遍较高。可以认为，回售条款是目前转债相比当时的最重要的弱化。“缩短的回售期+超低的回售价+超高的到期价”组合，使得对于正常转债来说，回售的意义被大幅度减弱了（信用资质正常的转债，到期前两年的债券底远超回售价，回售实质上不是理性选择），对下修转股价的推动力并不强。
（2）利率条款方面，前期利率相对较高，个性化条款较多。相比现在首两年普遍0.2%-0.5%的利率水平，当时转债初期的利率一般都超过1%。同时，部分公司还设置了单向浮动利率条款，即当人行上调基准利率，转债利率跟随上调，当人行下调基准利率，则转债利率不做变动。
（3）转股价下修方面，只需要董事会通过即可，不需要通过股东大会。
大家有兴趣可以找找龙电转债的募集说明书，这是我记忆中创新最多的一个品种了，涵盖了时点回售、时点赎回、时点修正等，令人眼花缭乱。
3 断代史
作为有二十多年的转债投资经验的老法师，相比投资经验较短的投资者，是否会有一定优势？很可惜，我觉得并没有。因为不同于股票，转债是一部无法连续的“断代史”。
自下而上看，同债券一样，所有的转债都有期限，目前转债的期限一般都为6年，但现实中由于提前赎回的存在，平均存续期可能还不到3年。这就意味着，作为一名投资者，不同时间点，接触的都是不同的、全新的发行人，因此在对公司基本面的了解上，相对于股票投资者，转债投资人没有长期的积累。
自上而下看，大牛市是转债市场规模最大的敌人，由于赎回条款大量触发，如果供给不能很快跟上，不过一两年的功夫，整个市场就会迷你化，变得毫无投资属性。来归纳一下我入市以来的几轮周期：
恒纪元一（2002-2005）
2001年4月28日，中国证监会颁布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》，这为上市公司发行可转债提供了更为明确的法律框架，可转债开始蓬勃发展起来。
乱纪元一（2005-2010）
2005年中，股权分置改革开始，并推动了一轮波澜壮阔的大牛市。而在股改过程中，大部分转债是不能享受股改对价的，这事实上推动了转债持有人被迫转股，“大牛市+股改”使得转债市场规模快速下降，进入第一次乱纪元中。
恒纪元二（2010-2015）
从2010年开始的5年时间内，可转债市场累计发行规模超过了2400亿。在这一时期，中行、工行、中石化、平安、中国重工等大盘上市公司成为转债市场扩容的主要推动者，对市场的发展壮大起到了压舱石的作用。
乱纪元二（2015-2018）
“大牛市+定增分流”造就了这一次的乱纪元。
2014年12月，证券板块的快速上涨吹响了这轮快牛的号角，也开始大量消灭存量转债。而新增供给方面，由于定增政策的优化，大量上市公司再融资开始转向定增，愿意发行转债的公司屈指可数。至2017年，市场仅留存了7只转债，由于稀缺性，这些保持了极高的估值，毫无可投资性。
恒纪元三（2018-至今）
监管逐渐意识到定增市场中的各种乱象，在再融资审批中，开始鼓励采用可转债的方式，这使得18年以后，可转债发行量大幅增长，成为上市公司再融资首选方式之一，市场的可投资性也极大的增强了，整个市场从边缘迈入了主流。
乱纪元三（？？-？？）
还会有乱纪元么？其实吧，这个问题其实主要取决于，还会有大牛市吗？我想，可能还是会有的。
4 尚能战否？
现在大部分转债投资人，都是从第三次恒纪元进入市场的。虽然时间短，但很多投资人水平都很高。我关注了好多公众号，打开了很多思路，受益匪浅。而经历过两次乱纪元的投资人，在市场上比例就相对较少了。记得有次校友群聚会，跟继强总交流，他说他是04年入行开始看转债的，我心里想，那我还得早上两年。在这个日新月异的市场中，怎样跟上市场的发展步伐，我觉得，还是要辩证的把握住市场的“变与不变”。
不变的是基本盘，是转债“进可攻，退可守”的优异投资属性，是下有多重底支撑，上有赎回顶止盈的顺人性的投资闭环。
变的是根据市场的发展，对投资框架的不断调整、完善。比如近几年来，我认为对框架最重要的两件挑战，一是2020年开始，游资的炒作，对小规模转债上限的打开，二是2023年开始，信用风险的出现，对低资质转债底部的打开。
O ever youthful, O ever weeping，与大家共勉。
京公网安备 11010802031449号