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刚才我们其实还没有聊到中特估的问题。具体到这种主题上面，Ricky有什么看法吗？
Ricky：我们有两个逻辑的判断点，第一个假设说我们可以看到企业盈利往上走，政策给的信心比较足，逐渐有一些市场增量资金进来了，这样的话还是优先考虑一些复苏型的宽基指数，比如说依然又回到了所谓的沪深300、中证500和中特估的一个行情，或者说现在已经很低的恒生科技，这个都是非常好的可以参与的主题。
但假设我们判断的背景就是没有增量资金，下半年的政策给的也很谨慎，还是一个所谓的慢复苏的行情，这样一定是结构性的机会。就找两个，一个是最确定性的，其实还是中特估，从估值到分红都确定，另外一个就是长久期的，就是现在没法证伪的所谓的AI。
大卫翁：对，所以去年其实我判断300会比500好，结果反正我刚才看了一下，到目前为止并没有。300今年应该是负的，然后500略正，然后今年表现最好的——也不是最好——上证50跟上证指数表现更好一些。这背后就有所谓的中特估，包括这些央国企的表现。
但其实关于央国企，我们去年底是cue到过的，对不对？我们也都认可它是一个挺好的。但是我确实也没有想到，像中移动这种通信的已经是上个时代的霸主，还能够有这样的大象起舞，确实是资本市场总是给人惊喜跟惊吓对吧？
Ricky：资本市场总是把一个逻辑演绎到淋漓尽致淋漓尽致。
大卫翁：所以趋势投资还是很重要的，如果有了趋势之后，最好不要逆着它走，这个也是我这么一个港股的失败投资者给大家的血的教训，就是港股这个市场真的是太难了。
但是怎么说，我始终认为还是要相信有一些基础的规律，就是包括估值的低估，然后溢价率不会到天上等等的这些。
Ricky：我们有两个逻辑的判断点，第一个假设说我们可以看到企业盈利往上走，政策给的信心比较足，逐渐有一些市场增量资金进来了，这样的话还是优先考虑一些复苏型的宽基指数，比如说依然又回到了所谓的沪深300、中证500和中特估的一个行情，或者说现在已经很低的恒生科技，这个都是非常好的可以参与的主题。
但假设我们判断的背景就是没有增量资金，下半年的政策给的也很谨慎，还是一个所谓的慢复苏的行情，这样一定是结构性的机会。就找两个，一个是最确定性的，其实还是中特估，从估值到分红都确定，另外一个就是长久期的，就是现在没法证伪的所谓的AI。
大卫翁：对，所以去年其实我判断300会比500好，结果反正我刚才看了一下，到目前为止并没有。300今年应该是负的，然后500略正，然后今年表现最好的——也不是最好——上证50跟上证指数表现更好一些。这背后就有所谓的中特估，包括这些央国企的表现。
但其实关于央国企，我们去年底是cue到过的，对不对？我们也都认可它是一个挺好的。但是我确实也没有想到，像中移动这种通信的已经是上个时代的霸主，还能够有这样的大象起舞，确实是资本市场总是给人惊喜跟惊吓对吧？
Ricky：资本市场总是把一个逻辑演绎到淋漓尽致淋漓尽致。
大卫翁：所以趋势投资还是很重要的，如果有了趋势之后，最好不要逆着它走，这个也是我这么一个港股的失败投资者给大家的血的教训，就是港股这个市场真的是太难了。
但是怎么说，我始终认为还是要相信有一些基础的规律，就是包括估值的低估，然后溢价率不会到天上等等的这些。
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Ricky：上半年大的主题就是中国的复苏来的比想象中的要慢，而美国的衰退比想象中的要迟。
大卫翁：对，去年底还有一个，不光是我们，其实很多的投资机构都会做的一个判断，就是今年美国会进入到一个弱衰退，或者说一个小衰退。但实际上，美国经济韧性真的很强。
Ricky：今年我们开玩笑说，网上有基金经理的段子，基金经理跟领导报告说，从来没有见过任何一个国家在低利率的时候股市不涨，从来没有看见一个国家在4以上或5以上利率的时候不衰退，然后所以他做了这两个主题的交易，结果上半年全错了。
大卫翁：至少在这半年的维度来说，真的是打脸打得有点厉害。
Ricky：所以回到实质，还要透过现象看本质，我们认为就是对宏观判断的方向，这个应该是没有太大问题的，但是在时间上，谁都没有办法掌控时间。你想去预测时间，最后全都被时间所戏弄。
因为这两个经济体都非常庞大，所以经济体的惯性还是可以维持经济体在原有方向上去走一段时间，直到它的能量出现了一次的衰竭或衰变或冲击，然后有一个原来很强的熵简态变成上升态，它就变成了状态变化。
其实对中美一样，我们看到美国确实很强，特别是在纳指里边一些主要的科技公司，像最近特别火的英伟达，你可以看到它的业绩对市场的一个冲击是巨大的，现在7家公司可能占了整个纳指是50%。
大卫翁：对，去年底还有一个，不光是我们，其实很多的投资机构都会做的一个判断，就是今年美国会进入到一个弱衰退，或者说一个小衰退。但实际上，美国经济韧性真的很强。
Ricky：今年我们开玩笑说，网上有基金经理的段子，基金经理跟领导报告说，从来没有见过任何一个国家在低利率的时候股市不涨，从来没有看见一个国家在4以上或5以上利率的时候不衰退，然后所以他做了这两个主题的交易，结果上半年全错了。
大卫翁：至少在这半年的维度来说，真的是打脸打得有点厉害。
Ricky：所以回到实质，还要透过现象看本质，我们认为就是对宏观判断的方向，这个应该是没有太大问题的，但是在时间上，谁都没有办法掌控时间。你想去预测时间，最后全都被时间所戏弄。
因为这两个经济体都非常庞大，所以经济体的惯性还是可以维持经济体在原有方向上去走一段时间，直到它的能量出现了一次的衰竭或衰变或冲击，然后有一个原来很强的熵简态变成上升态，它就变成了状态变化。
其实对中美一样，我们看到美国确实很强，特别是在纳指里边一些主要的科技公司，像最近特别火的英伟达，你可以看到它的业绩对市场的一个冲击是巨大的，现在7家公司可能占了整个纳指是50%。
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赞同来自: 好奇心135 、画眉 、wugreat 、wangasus
招商宏观 | 警惕海外负面因素的传导
核心观点
在3月1日PMI强势反弹的背景下，3月6-10日当周多项经济数据不及预期令市场对强复苏的持续性存疑，3月13-17日当周1-2月经济数据公布后市场会有更一致的判断。好消息是，信贷数据延续开门红，表明实体融资需求正在逐步回暖。本周海外流动性环境经历过山车，鲍威尔鹰派发言令市场加息预期升温后，硅谷银行破产事件又给市场浇了一盆冷水。后续关注的重点是该事件是否会演变为更大的流动性危机，若如此，3月FOMC美联储或顺势加息25BP；若流动性风险并未发酵，则3月FOMC美联储或将兑现最鹰信号，Q2中后期再次提供转鸽信号。无论是国内还是海外，我们认为3月是“危”险月，3月过后，迎来转“机”。
核心观点
在3月1日PMI强势反弹的背景下，3月6-10日当周多项经济数据不及预期令市场对强复苏的持续性存疑，3月13-17日当周1-2月经济数据公布后市场会有更一致的判断。好消息是，信贷数据延续开门红，表明实体融资需求正在逐步回暖。本周海外流动性环境经历过山车，鲍威尔鹰派发言令市场加息预期升温后，硅谷银行破产事件又给市场浇了一盆冷水。后续关注的重点是该事件是否会演变为更大的流动性危机，若如此，3月FOMC美联储或顺势加息25BP；若流动性风险并未发酵，则3月FOMC美联储或将兑现最鹰信号，Q2中后期再次提供转鸽信号。无论是国内还是海外，我们认为3月是“危”险月，3月过后，迎来转“机”。
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中国证券报：拿回存款！硅谷银行储户周一起将可支取所有资金！美财长耶伦：不考虑对该行进行大规模救助！美联储货币政策是否转向？
持续发酵的美国硅谷银行倒闭风波仍在延续。
根据央视新闻消息，英国和欧盟的贷款机构有近300亿英镑的资产化为乌有，目前英格兰银行已介入接管硅谷银行英国分公司的破产程序，以保护相关英国企业的存款。有美国商界人士表示：“经济衰退可能已经开始”。
考虑到美联储激进加息是此次硅谷银行倒闭的重要外部因素，美联储会否因此转“鸽”也是市场关注的重点。不过业内人士认为，硅谷银行业务主要集中在科技行业，此次事件相对较为独立，叠加美国通胀仍处于高位，美联储货币政策暂时或不会因此次事件而转向。
持续发酵的美国硅谷银行倒闭风波仍在延续。
根据央视新闻消息，英国和欧盟的贷款机构有近300亿英镑的资产化为乌有，目前英格兰银行已介入接管硅谷银行英国分公司的破产程序，以保护相关英国企业的存款。有美国商界人士表示：“经济衰退可能已经开始”。
考虑到美联储激进加息是此次硅谷银行倒闭的重要外部因素，美联储会否因此转“鸽”也是市场关注的重点。不过业内人士认为，硅谷银行业务主要集中在科技行业，此次事件相对较为独立，叠加美国通胀仍处于高位，美联储货币政策暂时或不会因此次事件而转向。
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兴业研究宏观：全球宏观：美元指数受鲍威尔鹰派言论刺激在前半周大幅走高，而后受“好坏掺半”的非农数据以及硅谷银行事件影响呈“倒V型”反转。两会期间美元兑人民币如期保持平稳。境内外美元利差收窄、人民币利差走阔。
G7汇率：美元指数的上行空间收敛，关注下周公布的CPI数据能否修复美联储加息预期。欧央行紧缩任务依然艰巨，不排除3月会议放鹰的可能性，届时欧元兑美元将获得提振。下周还需重点关注美国2月零售销售数据、欧元区2月HICP终值、欧元集团财长会议等。
人民币汇率：美元上行乏力后人民币及非美货币所承压力减轻，美元兑人民币短线将延续震荡。关注硅谷银行事件及连锁反应能否引发市场持续risk off，在此期间人民币汇率表现可能强于其他新兴货币（套保策略见正文）。
G7汇率：美元指数的上行空间收敛，关注下周公布的CPI数据能否修复美联储加息预期。欧央行紧缩任务依然艰巨，不排除3月会议放鹰的可能性，届时欧元兑美元将获得提振。下周还需重点关注美国2月零售销售数据、欧元区2月HICP终值、欧元集团财长会议等。
人民币汇率：美元上行乏力后人民币及非美货币所承压力减轻，美元兑人民币短线将延续震荡。关注硅谷银行事件及连锁反应能否引发市场持续risk off，在此期间人民币汇率表现可能强于其他新兴货币（套保策略见正文）。
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中信证券：市场预期的转折点将现
核心观点
市场短期波动源于经济快速恢复的预期与经济渐进修复的现实之间的矛盾，投
资者对经济的预期已经达到低点;全球流动性紧缩预期上修最快的阶段已过，
硅谷银行困境对国内影响有限，投资者对海外流动性的担忧已经达到高点;经
济复苏仍在不稳固的早期，两会后是增量政策信息的关键时点，预计市场预期
的转折点将现，带来情绪和风险偏好的上修。首先，对于经济恢复的趋势无需
过度担心，2 月以来市场流动性及宏观流动性预期的下修导致博弈加剧，尽管
经济恢复趋势明确，只是节奏上有先后，投资者急迫看到数据兑现的心理还是
放大了局部负面信息的影响。其次，对于海外流动性紧缩无需过度焦虑，市场
已度过加息预期上修最快的阶段，此轮美元反弹进程基本结束，硅谷银行困境
远不足以引发金融动荡。最后，对于稳增长政策的力度无需过度低估，经济修
复早期依靠被疫情压抑的需求的释放，决策层需要充分观察强度后再评估增量
政策，预计新一届政府将带来增量信息，明确政策重心。
核心观点
市场短期波动源于经济快速恢复的预期与经济渐进修复的现实之间的矛盾，投
资者对经济的预期已经达到低点;全球流动性紧缩预期上修最快的阶段已过，
硅谷银行困境对国内影响有限，投资者对海外流动性的担忧已经达到高点;经
济复苏仍在不稳固的早期，两会后是增量政策信息的关键时点，预计市场预期
的转折点将现，带来情绪和风险偏好的上修。首先，对于经济恢复的趋势无需
过度担心，2 月以来市场流动性及宏观流动性预期的下修导致博弈加剧，尽管
经济恢复趋势明确，只是节奏上有先后，投资者急迫看到数据兑现的心理还是
放大了局部负面信息的影响。其次，对于海外流动性紧缩无需过度焦虑，市场
已度过加息预期上修最快的阶段，此轮美元反弹进程基本结束，硅谷银行困境
远不足以引发金融动荡。最后，对于稳增长政策的力度无需过度低估，经济修
复早期依靠被疫情压抑的需求的释放，决策层需要充分观察强度后再评估增量
政策，预计新一届政府将带来增量信息，明确政策重心。
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招商宏观 | 消费复苏的两个阶段
核心观点
三年疫情对不同群体的冲击力是不均衡的。疫情对低收入群体的收入冲击明显大于高收入群体，然而刚性支出又使得不同群体的支出状态差别不大，因而低收入群体的消费率不降反升、储蓄率不升反降。据此推测，无论是6500亿超额储蓄还是7.4万亿超额存款，大部分是由少数高收入群体持有。
尽管中低收入群体在疫情期间受到了更大冲击，高频数据显示疫情过后的微观流量恢复相当好，反映了宏观经济在微观层面的活跃度明显提升，提供了两点积极信息：1）预期和现实的差距有望收敛；2）数量庞大、平均薪资处于中低水平的消费服务业从业群体收入有望较快改善。中低收入群体的收入改善，对于今年消费复苏的意义是根本性的。
将消费倾向定义成“每单位可支配收入对应的消费性支出”，疫情期间居民消费倾向下降分为两种情况：一是主动下降，原因是预期减弱导致预防性储蓄提升，主要影响可选商品消费；二是被动下降，原因是消费情景受限，主要影响接触型服务消费。
在疫情平稳的情况下，预计今年的消费复苏大体上会分为两个阶段。
第一阶段持续到1季度末，由被动下降的消费倾向重新提升和高收入群体主导，恢复斜率较高、水平较低，结构上服务消费和高端可选商品消费占优，一般可选商品消费被挤出，但是境内高端可选商品复苏的持续性不确定。
第二阶段从2季度开始，由中低收入群体的收入恢复和主动下降的消费倾向重新提升主导，恢复斜率有所放缓，但持续时间更长、水平更高，结构上普通可选和改善型必选商品消费占优，同时服务对商品消费的挤出效应减弱。
核心观点
三年疫情对不同群体的冲击力是不均衡的。疫情对低收入群体的收入冲击明显大于高收入群体，然而刚性支出又使得不同群体的支出状态差别不大，因而低收入群体的消费率不降反升、储蓄率不升反降。据此推测，无论是6500亿超额储蓄还是7.4万亿超额存款，大部分是由少数高收入群体持有。
尽管中低收入群体在疫情期间受到了更大冲击，高频数据显示疫情过后的微观流量恢复相当好，反映了宏观经济在微观层面的活跃度明显提升，提供了两点积极信息：1）预期和现实的差距有望收敛；2）数量庞大、平均薪资处于中低水平的消费服务业从业群体收入有望较快改善。中低收入群体的收入改善，对于今年消费复苏的意义是根本性的。
将消费倾向定义成“每单位可支配收入对应的消费性支出”，疫情期间居民消费倾向下降分为两种情况：一是主动下降，原因是预期减弱导致预防性储蓄提升，主要影响可选商品消费；二是被动下降，原因是消费情景受限，主要影响接触型服务消费。
在疫情平稳的情况下，预计今年的消费复苏大体上会分为两个阶段。
第一阶段持续到1季度末，由被动下降的消费倾向重新提升和高收入群体主导，恢复斜率较高、水平较低，结构上服务消费和高端可选商品消费占优，一般可选商品消费被挤出，但是境内高端可选商品复苏的持续性不确定。
第二阶段从2季度开始，由中低收入群体的收入恢复和主动下降的消费倾向重新提升主导，恢复斜率有所放缓，但持续时间更长、水平更高，结构上普通可选和改善型必选商品消费占优，同时服务对商品消费的挤出效应减弱。
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招商宏观 | 高频指标仍处于季节性回升过程中
核心观点
高频数据显示，当前制造业的修复动力主要仍是节后复工的季节性因素，拼经济的政策效果还不明显。消费则受益于商务消费和大城市人流回归可能仍处于继续回升的状态。前两月国内经济可能仍将维持服务业好于制造业的格局。
春节后，经济活动逐步恢复。上周高频指标仍处于回升过程中。开工率、产能利用率、产量等供给侧高频指标普遍改善，也有更多的指标回到去年平均水平附近。
随着生产的恢复，价格高频指标近两周有所走弱。水泥价格仍在底部震荡，螺纹钢价格指数连续两周下跌，纯碱、玻璃价格环比持平，沥青价格涨幅收窄。这显示供需仍处于低水平的平衡，一旦供给恢复，价格水平就面临调整压力。综合供给和价格高频数据，我们认为当前的高频指标走势尚未反映拼经济的政策效果。
节后，商品房销售情况有所改善。近两周30城商品房成交面积环比增速均在两位数以上。上周同比增速已经回升至-1.9%，明显高于节前水平。以目前的每日销售数据线性外推的话，2月30城商品房成交面积将超过900万平方米，既好于上月水平，也好于去年同期水平。合并1、2月销售数据，前两月同比降幅为20.6%，比去年11和12月降幅进一步收窄。
目前，大城市地铁客流量已连续3周维持在3亿人次以上，人流恢复有助于居民消费和房地产销售形势的改善，加之2月以来商务消费的显著回暖，我们认为当前服务业好于制造业的整体格局仍将维持。消费需求回暖仍是前两月经济修复的主要动力。
核心观点
高频数据显示，当前制造业的修复动力主要仍是节后复工的季节性因素，拼经济的政策效果还不明显。消费则受益于商务消费和大城市人流回归可能仍处于继续回升的状态。前两月国内经济可能仍将维持服务业好于制造业的格局。
春节后，经济活动逐步恢复。上周高频指标仍处于回升过程中。开工率、产能利用率、产量等供给侧高频指标普遍改善，也有更多的指标回到去年平均水平附近。
随着生产的恢复，价格高频指标近两周有所走弱。水泥价格仍在底部震荡，螺纹钢价格指数连续两周下跌，纯碱、玻璃价格环比持平，沥青价格涨幅收窄。这显示供需仍处于低水平的平衡，一旦供给恢复，价格水平就面临调整压力。综合供给和价格高频数据，我们认为当前的高频指标走势尚未反映拼经济的政策效果。
节后，商品房销售情况有所改善。近两周30城商品房成交面积环比增速均在两位数以上。上周同比增速已经回升至-1.9%，明显高于节前水平。以目前的每日销售数据线性外推的话，2月30城商品房成交面积将超过900万平方米，既好于上月水平，也好于去年同期水平。合并1、2月销售数据，前两月同比降幅为20.6%，比去年11和12月降幅进一步收窄。
目前，大城市地铁客流量已连续3周维持在3亿人次以上，人流恢复有助于居民消费和房地产销售形势的改善，加之2月以来商务消费的显著回暖，我们认为当前服务业好于制造业的整体格局仍将维持。消费需求回暖仍是前两月经济修复的主要动力。
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【华泰宏观】消费韧性推动美国核心通胀略超预期
美国1月CPI点评
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**美国1月通胀数据略超预期——CPI环比回升0.5%，与彭博预期一致（12月+0.1%），同比增速从12月的6.5%回落至+6.4%，略高于一致预期的6.2%。****CPI环比增速再度回升主要是因为能源和核心商品价格上行以及权重调整。核心CPI环比增速持平于0.4%，与彭博预期一致，同比增速从5.7%回落至5.6%，略高于预期的5.5%。CPI数据公布后，美债长短端均小幅上行，美元指数微跌，加息预期回升——2年期和10年期美债收益率分别上行9bp和5bp至4.60%和3.75%，美元指数103.3下跌至103.1，市场预期的美联储加息终点上升8bp至5.27%。
1月能源和食品通胀均加速，是CPI反弹的主要驱动因素。能源CPI环比上涨2.0%（12月-3.1%），主要是因为1月布伦特原油均价从12月均价81.3美元/桶回升3.2%至83.9美元/桶。背后反映了1月以来美欧深衰退风险下降以及中国经济的快速回暖。此外，食品CPI环比上涨0.5%（12月0.4%）。
核心商品通胀环比连续3个月回落后，再次出现回升。1月核心商品环比上涨0.1%（12月-0.1%），其中药品、服装、家具通胀再次加速，1月环比增速分别为1.2%、0.8%、0.5%。二手车环比下降1.9%，与12月基本持平。领先2个月的Manheim二手车价格指数1月环比上涨2.5%，指示二手车环比增速未来也将出现反弹。核心商品通胀再次回升反映1月耐用品消费仍有韧性。
核心服务分项环比上涨0.5%，略低于12月的0.6%。其中，租金分项环比上涨0.7%，相对前值（0.8%）小幅回落；鲍威尔此前多次提及的剔除租金的核心服务分项环比上涨0.26%，相对前值（0.35%）有小幅回落。往前看，由于美国房价同比增速已见顶，且租金的高频指标也出现回落，我们预计CPI房租分项或于今年2季度见顶（参见《解析海外地产下行周期的宏观影响》，2023/01/12），而剔除租金的核心服务分项取决于工资增速前景。
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1月通胀和核心通胀数据再度上行，耐用品消费表现韧性，且房租等“粘性通胀”未明显减速，凸显中长期“需求韧性”和“通胀快速回落”难以两全。**我们预计，2023年上半年通胀有望维持回落趋势，但通胀难以在2023年下半年回到2%。在当前核心商品通胀再度回升的情况下，美国下半年通胀快速回落的可能性下降。此外，劳工市场供不应求能否有效缓解、中国复苏对全球需求提振和通胀“溢出”也是后续美国核心通胀能否持续下降的关键边际变量。
往前看，美联储或将维持25bp的加息节奏，加息终点在5%以上。美联储对目前“软着陆”概率上升、但通胀下行的短期局面持“乐见其成”的态度。然而，二季度后通胀走势仍有不确定性。所以，美联储并未宣布货币紧缩周期结束，未来政策利率路径取决于增长和通胀数据的表现。受制于美国劳工荒和中国经济重启，2023年下半年美联储不具备降息条件，若通胀反复，不排除联储立场再次出现一定范围内的反复。
风险提示：劳工市场紧张超预期；通胀粘性大于预期。
美国1月CPI点评
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**美国1月通胀数据略超预期——CPI环比回升0.5%，与彭博预期一致（12月+0.1%），同比增速从12月的6.5%回落至+6.4%，略高于一致预期的6.2%。****CPI环比增速再度回升主要是因为能源和核心商品价格上行以及权重调整。核心CPI环比增速持平于0.4%，与彭博预期一致，同比增速从5.7%回落至5.6%，略高于预期的5.5%。CPI数据公布后，美债长短端均小幅上行，美元指数微跌，加息预期回升——2年期和10年期美债收益率分别上行9bp和5bp至4.60%和3.75%，美元指数103.3下跌至103.1，市场预期的美联储加息终点上升8bp至5.27%。
1月能源和食品通胀均加速，是CPI反弹的主要驱动因素。能源CPI环比上涨2.0%（12月-3.1%），主要是因为1月布伦特原油均价从12月均价81.3美元/桶回升3.2%至83.9美元/桶。背后反映了1月以来美欧深衰退风险下降以及中国经济的快速回暖。此外，食品CPI环比上涨0.5%（12月0.4%）。
核心商品通胀环比连续3个月回落后，再次出现回升。1月核心商品环比上涨0.1%（12月-0.1%），其中药品、服装、家具通胀再次加速，1月环比增速分别为1.2%、0.8%、0.5%。二手车环比下降1.9%，与12月基本持平。领先2个月的Manheim二手车价格指数1月环比上涨2.5%，指示二手车环比增速未来也将出现反弹。核心商品通胀再次回升反映1月耐用品消费仍有韧性。
核心服务分项环比上涨0.5%，略低于12月的0.6%。其中，租金分项环比上涨0.7%，相对前值（0.8%）小幅回落；鲍威尔此前多次提及的剔除租金的核心服务分项环比上涨0.26%，相对前值（0.35%）有小幅回落。往前看，由于美国房价同比增速已见顶，且租金的高频指标也出现回落，我们预计CPI房租分项或于今年2季度见顶（参见《解析海外地产下行周期的宏观影响》，2023/01/12），而剔除租金的核心服务分项取决于工资增速前景。
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1月通胀和核心通胀数据再度上行，耐用品消费表现韧性，且房租等“粘性通胀”未明显减速，凸显中长期“需求韧性”和“通胀快速回落”难以两全。**我们预计，2023年上半年通胀有望维持回落趋势，但通胀难以在2023年下半年回到2%。在当前核心商品通胀再度回升的情况下，美国下半年通胀快速回落的可能性下降。此外，劳工市场供不应求能否有效缓解、中国复苏对全球需求提振和通胀“溢出”也是后续美国核心通胀能否持续下降的关键边际变量。
往前看，美联储或将维持25bp的加息节奏，加息终点在5%以上。美联储对目前“软着陆”概率上升、但通胀下行的短期局面持“乐见其成”的态度。然而，二季度后通胀走势仍有不确定性。所以，美联储并未宣布货币紧缩周期结束，未来政策利率路径取决于增长和通胀数据的表现。受制于美国劳工荒和中国经济重启，2023年下半年美联储不具备降息条件，若通胀反复，不排除联储立场再次出现一定范围内的反复。
风险提示：劳工市场紧张超预期；通胀粘性大于预期。
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招商宏观 | 降息迟到还是缺席——2月MLF操作点评
事件
2月15日，央行开展MLF例行操作。当日投放中期借贷便利（MLF）4990亿元，本月到期回笼3000亿元，轧差实现净投放约2000亿，中标利率保持2.75%不变。
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核心观点
央行降息只是迟到、但不会缺席**
在一月MLF利率“按兵不动”的基础上，二月MLF中标利率仍然锚定在2.75%的前期水平。连续爽约之后，市场难免对降息的预期有所降温，甚至出现质疑。对此，我们认为央行降息只是迟到，但不会缺席。验证经济形势是否实质性改善，一月向好的各项指标能否持续，或是央行此次延缓降息的关键。
随着全面放开后首轮疫情的过峰，国内经济于一月出现复苏迹象，各项PMI指数均有不同程度的改善，其中尤以服务业PMI改善明显。但正如我们在报告《如何评估复苏力度和政策映射—1月PMI点评》中所说，“尽管PMI显示一月经济复苏的弹性尚可、复苏的水平较为可观，但宽松政策退出的时机尚未到来”。
1）疫情不确定性尚在，积极政策不宜“见好就收”。全面放开后的首轮疫情结束后，国内新冠疫情似乎“消失”了。但专家认为，这是因被感染人数达到了80%的阈值，从而建立起了免疫屏障，阻隔了病毒的传播。但病毒的变异并没有因此停止，联合国总干事谭德塞近期表示“新冠疫情的转折点已经出现，但新冠病毒并没有彻底消失，紧急阶段尚未结束”。部分专家预测，第二波高峰可能会在5月到来。因此，疫情不确定性对经济运行的干扰尚未彻底结束，避免过早退出，或是宏观政策的基本考量。
2）房地产形势尚未根本性好转，“稳楼市”产生的降息需求仍将延续。为促进房地产需求回暖，年初央行推出首套房贷利率动态调节机制，支持符合条件城市的首套房贷利率下行。截至6日，国内已有20城的首套房贷利率下限“破4”，部分城市还通过下调首付比例等措施，稳定楼市。但高频数据显示，一月30大中城市商品房成交面积同比减少33.4%，年后两周的成交面积同比减少8.3%。
当前，一线城市看房的人数增多，但实际购房的人数有限的现象，表明市场观望情绪依然浓厚，购房居民期望房贷利率与房价出现更大幅度的回调。据招商证券银行团队的预计，首套房贷利率下限最低可能到3.5%，一旦低于3.5%，息差压力下的银行信贷投放动力将明显减弱。如此一来，上述“破4”的城市，首套房贷利率已经逼近市场下限，进一步降息需要政策面支持。
3）一月经济金融形势的好转，本身就是央行“定向降息”支持的结果。从技术角度来看，由于PMI统计调查集中在每月的前20天，一月统计刚好截止到春节假期之前，基于前20天调查的1月PMI可能会高估全月的经济水平；从信贷角度来看，一月“冰火两重天”的信贷数据反映了政策支持的发力（表现为企业贷款的同比多增）与市场动力的冷淡（居民贷款的持续收缩），其中结构性政策工具与政策性开发性金融工具起到了关键作用。考虑到结构性政策工具利率普遍低于MLF利率（结构性政策工具利率1.75%，低于MLF利率1个百分点），央行在运用新型工具增加信贷投放的同时，已经起到“定向降息”的实际作用。
央行维护流动性合理充裕的态度坚定
年后，市场流动性一度紧张，主要期限的资金利率快速上行，DR001与DR007等关键利率的最大涨幅超过90、30基点，流动性分层现象突出。货币市场的超季节性波动，引起了市场的普遍关注。
跨年期间，逆回购净投放量同比多增，资金面收紧非央行主观意愿。根据惯例，跨年期间，公开市场操作通常会保证流动性合理充裕。今年跨年期间，央行逆回购净投放量达到1.7万亿，较上年同期（净投放为0）明显增多，说明在货币市场上，货币政策指向宽松。既然货币政策保持宽松，为什么资金利率会出现异动？我们认为这与存款激增有关。
在信贷“开门红”与“理财搬家”等影响下，存款激增是流动性收紧的直接原因。最新金融数据显示，1月新增存款6.9万亿，同比多增约3万亿，单月增幅创下2015年7月以来的第二峰值，对银行间市场流动性产生消耗。存款的异常增多，一方面受火爆的信贷“开门红”影响，另一方面则与居民“理财搬家”行为有关。据财新网披露，跨年期间，多家银行推出的大额存单产品出现抢购现象，定期存款也明显“升温”。尽管上述金融产品在收益方面吸引力有限，但在预防性储蓄与理财“破净”等因素影响下，市场需求表现旺盛。由此一来，我们便看到了国有大行资金面偏紧这一罕见现象，背后反映的是大行信贷投放与理财搬家更加突出。
中长期方面，近期同业存单大量净发行，叠加发行利率处于相对高位，表明中长期流动性偏紧，银行长期负债成本仍面临压力。此次，央行继续超额投放中长期资金，配合逆回购等短期公开市场操作工具一起，维护市场流动性整体充裕意图明显。这对银行投放中长期信贷资金具有帮助，从数量上持续体现宽松的政策倾向。
图片
市场影响
近期，在资金利率收紧的背景下，短端利率表现平稳。开年后，1年期国债收益率仅上行2BP，说明市场对宽松货币政策仍抱有期待。此次MLF“平价超额”续作，在预期层面可能会对市场造成负面冲击，短端利率存在上行压力。但正如上文所说，若拉长时间来看，复苏初期的宽松政策不会仓促退出，央行降息只是迟到、但不会缺席，这将对短端利率上行幅度形成制约，2.3%仍是阶段顶部。
LPR方面，MLF的按兵不动不利于当月LPR的下调。此外，在结构性政策工具“定向降息”、房地产市场人气回暖，以及一月信贷增速反弹等有利形势下，本月调整LPR的诉求并不明显。3月后，若经济形势与房地产市场改善情况不及预期，则有进一步调降5年期LPR的可能。
风险提示：
疫情风险再度抬升、房地产风险。
事件
2月15日，央行开展MLF例行操作。当日投放中期借贷便利（MLF）4990亿元，本月到期回笼3000亿元，轧差实现净投放约2000亿，中标利率保持2.75%不变。
**
核心观点
央行降息只是迟到、但不会缺席**
在一月MLF利率“按兵不动”的基础上，二月MLF中标利率仍然锚定在2.75%的前期水平。连续爽约之后，市场难免对降息的预期有所降温，甚至出现质疑。对此，我们认为央行降息只是迟到，但不会缺席。验证经济形势是否实质性改善，一月向好的各项指标能否持续，或是央行此次延缓降息的关键。
随着全面放开后首轮疫情的过峰，国内经济于一月出现复苏迹象，各项PMI指数均有不同程度的改善，其中尤以服务业PMI改善明显。但正如我们在报告《如何评估复苏力度和政策映射—1月PMI点评》中所说，“尽管PMI显示一月经济复苏的弹性尚可、复苏的水平较为可观，但宽松政策退出的时机尚未到来”。
1）疫情不确定性尚在，积极政策不宜“见好就收”。全面放开后的首轮疫情结束后，国内新冠疫情似乎“消失”了。但专家认为，这是因被感染人数达到了80%的阈值，从而建立起了免疫屏障，阻隔了病毒的传播。但病毒的变异并没有因此停止，联合国总干事谭德塞近期表示“新冠疫情的转折点已经出现，但新冠病毒并没有彻底消失，紧急阶段尚未结束”。部分专家预测，第二波高峰可能会在5月到来。因此，疫情不确定性对经济运行的干扰尚未彻底结束，避免过早退出，或是宏观政策的基本考量。
2）房地产形势尚未根本性好转，“稳楼市”产生的降息需求仍将延续。为促进房地产需求回暖，年初央行推出首套房贷利率动态调节机制，支持符合条件城市的首套房贷利率下行。截至6日，国内已有20城的首套房贷利率下限“破4”，部分城市还通过下调首付比例等措施，稳定楼市。但高频数据显示，一月30大中城市商品房成交面积同比减少33.4%，年后两周的成交面积同比减少8.3%。
当前，一线城市看房的人数增多，但实际购房的人数有限的现象，表明市场观望情绪依然浓厚，购房居民期望房贷利率与房价出现更大幅度的回调。据招商证券银行团队的预计，首套房贷利率下限最低可能到3.5%，一旦低于3.5%，息差压力下的银行信贷投放动力将明显减弱。如此一来，上述“破4”的城市，首套房贷利率已经逼近市场下限，进一步降息需要政策面支持。
3）一月经济金融形势的好转，本身就是央行“定向降息”支持的结果。从技术角度来看，由于PMI统计调查集中在每月的前20天，一月统计刚好截止到春节假期之前，基于前20天调查的1月PMI可能会高估全月的经济水平；从信贷角度来看，一月“冰火两重天”的信贷数据反映了政策支持的发力（表现为企业贷款的同比多增）与市场动力的冷淡（居民贷款的持续收缩），其中结构性政策工具与政策性开发性金融工具起到了关键作用。考虑到结构性政策工具利率普遍低于MLF利率（结构性政策工具利率1.75%，低于MLF利率1个百分点），央行在运用新型工具增加信贷投放的同时，已经起到“定向降息”的实际作用。
央行维护流动性合理充裕的态度坚定
年后，市场流动性一度紧张，主要期限的资金利率快速上行，DR001与DR007等关键利率的最大涨幅超过90、30基点，流动性分层现象突出。货币市场的超季节性波动，引起了市场的普遍关注。
跨年期间，逆回购净投放量同比多增，资金面收紧非央行主观意愿。根据惯例，跨年期间，公开市场操作通常会保证流动性合理充裕。今年跨年期间，央行逆回购净投放量达到1.7万亿，较上年同期（净投放为0）明显增多，说明在货币市场上，货币政策指向宽松。既然货币政策保持宽松，为什么资金利率会出现异动？我们认为这与存款激增有关。
在信贷“开门红”与“理财搬家”等影响下，存款激增是流动性收紧的直接原因。最新金融数据显示，1月新增存款6.9万亿，同比多增约3万亿，单月增幅创下2015年7月以来的第二峰值，对银行间市场流动性产生消耗。存款的异常增多，一方面受火爆的信贷“开门红”影响，另一方面则与居民“理财搬家”行为有关。据财新网披露，跨年期间，多家银行推出的大额存单产品出现抢购现象，定期存款也明显“升温”。尽管上述金融产品在收益方面吸引力有限，但在预防性储蓄与理财“破净”等因素影响下，市场需求表现旺盛。由此一来，我们便看到了国有大行资金面偏紧这一罕见现象，背后反映的是大行信贷投放与理财搬家更加突出。
中长期方面，近期同业存单大量净发行，叠加发行利率处于相对高位，表明中长期流动性偏紧，银行长期负债成本仍面临压力。此次，央行继续超额投放中长期资金，配合逆回购等短期公开市场操作工具一起，维护市场流动性整体充裕意图明显。这对银行投放中长期信贷资金具有帮助，从数量上持续体现宽松的政策倾向。
图片
市场影响
近期，在资金利率收紧的背景下，短端利率表现平稳。开年后，1年期国债收益率仅上行2BP，说明市场对宽松货币政策仍抱有期待。此次MLF“平价超额”续作，在预期层面可能会对市场造成负面冲击，短端利率存在上行压力。但正如上文所说，若拉长时间来看，复苏初期的宽松政策不会仓促退出，央行降息只是迟到、但不会缺席，这将对短端利率上行幅度形成制约，2.3%仍是阶段顶部。
LPR方面，MLF的按兵不动不利于当月LPR的下调。此外，在结构性政策工具“定向降息”、房地产市场人气回暖，以及一月信贷增速反弹等有利形势下，本月调整LPR的诉求并不明显。3月后，若经济形势与房地产市场改善情况不及预期，则有进一步调降5年期LPR的可能。
风险提示：
疫情风险再度抬升、房地产风险。
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美国下半年通胀反弹风险加剧——美国1月通胀数据点评
结论
**
美国1月CPI同比6.4%，核心CPI同比5.6%，回落速度减慢。未季调CPI环比增长0.8%，前值-0.3%（季调后环比0.5%，前值-0.1%）。能源价格下跌是美国通胀在11月和12月快速回落的主因，美联储受此影响过早放缓加息，导致本月通胀环比增速大幅反弹。虽然在高基数的作用下，美国整体通胀会继续回落，但是服务通胀增速仍在高位，延缓CPI下行速度，导致滞胀形势进一步加剧。
数据
美国1月CPI同比6.4%，前值6.5%，市场预期6.2%。核心CPI同比5.6%，前值5.7%，市场预期5.5%。
分项来看，房租同比7.88%，贡献2.71个百分点，服务同比6.81%，贡献1.42个百分点，商品同比1.44%，贡献0.31个百分点，食物同比10.13%，贡献1.37个百分点，能源同比8.70%，贡献0.60个百分点。
**要点
首先来看能源，国际油价起落是影响近三个月美国CPI走势的关键。2月份CPI能源同比或将快速下降，3月份可能转负，但环比可能继续小幅正增。根据我们测算，如果CPI能源同比降至0%，可以拉低通胀0.6个百分点。
其次，商品消费需求回落，推动商品通胀率先完成2%目标。1月份，美国CPI商品同比1.44%，自2021年4月后时隔22个月重回2%以内。美国商品通胀回落趋势与美国零售销售同比回落相一致。
第三，服务通胀仍在高位，是通胀的顽疾。运输服务CPI同比14.6%，与12月持平，但高于11月，说明美国居民出行需求依然旺盛，这可能也是造成服务通胀居高不下的原因之一。服务通胀不回落，美国通胀持续下降就难以实现。
最后，房租对CPI的推动作用趋于稳定，5月后见顶回落。以房价对CPI房租的领先性，CPI房租同比或将在5月份达到8.4%左右后见顶回落。在此之前，CPI房租项仍将拉动通胀，对通胀的贡献可能稳定在2.5个百分点以上。
美国1月份CPI季调后环比0.5%。如果保持这样增速，那么12个月后的通胀同比将会在6.2%左右，说明环比还是太高。2022年上半年，美国CPI平均环比1.02%，因此在高基数的作用下，美国通胀会呈现持续回落的趋势。但是2022年下半年美国CPI平均环比就下降至0.03%，如果环比还维持现状的增速，美国通胀在2023年下半年反弹的风险就会加剧。
结论
**
美国1月CPI同比6.4%，核心CPI同比5.6%，回落速度减慢。未季调CPI环比增长0.8%，前值-0.3%（季调后环比0.5%，前值-0.1%）。能源价格下跌是美国通胀在11月和12月快速回落的主因，美联储受此影响过早放缓加息，导致本月通胀环比增速大幅反弹。虽然在高基数的作用下，美国整体通胀会继续回落，但是服务通胀增速仍在高位，延缓CPI下行速度，导致滞胀形势进一步加剧。
数据
美国1月CPI同比6.4%，前值6.5%，市场预期6.2%。核心CPI同比5.6%，前值5.7%，市场预期5.5%。
分项来看，房租同比7.88%，贡献2.71个百分点，服务同比6.81%，贡献1.42个百分点，商品同比1.44%，贡献0.31个百分点，食物同比10.13%，贡献1.37个百分点，能源同比8.70%，贡献0.60个百分点。
**要点
首先来看能源，国际油价起落是影响近三个月美国CPI走势的关键。2月份CPI能源同比或将快速下降，3月份可能转负，但环比可能继续小幅正增。根据我们测算，如果CPI能源同比降至0%，可以拉低通胀0.6个百分点。
其次，商品消费需求回落，推动商品通胀率先完成2%目标。1月份，美国CPI商品同比1.44%，自2021年4月后时隔22个月重回2%以内。美国商品通胀回落趋势与美国零售销售同比回落相一致。
第三，服务通胀仍在高位，是通胀的顽疾。运输服务CPI同比14.6%，与12月持平，但高于11月，说明美国居民出行需求依然旺盛，这可能也是造成服务通胀居高不下的原因之一。服务通胀不回落，美国通胀持续下降就难以实现。
最后，房租对CPI的推动作用趋于稳定，5月后见顶回落。以房价对CPI房租的领先性，CPI房租同比或将在5月份达到8.4%左右后见顶回落。在此之前，CPI房租项仍将拉动通胀，对通胀的贡献可能稳定在2.5个百分点以上。
美国1月份CPI季调后环比0.5%。如果保持这样增速，那么12个月后的通胀同比将会在6.2%左右，说明环比还是太高。2022年上半年，美国CPI平均环比1.02%，因此在高基数的作用下，美国通胀会呈现持续回落的趋势。但是2022年下半年美国CPI平均环比就下降至0.03%，如果环比还维持现状的增速，美国通胀在2023年下半年反弹的风险就会加剧。
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风险定价 | 政策躁动期，风格转向中小盘成长（天风宏观林彦）
1、权益：节后进入政策躁动期，风格轮动或转向中小盘成长
我们预期在中国不会演绎消费报复性复苏的过程。节后进入消费复苏斜率和持续性的验证期，政策也进入两会前的真空期和观察期，近期复苏交易的主线行业如地产链、消费和金融的交易拥挤度开始滞涨或回落，而成长行业的交易拥挤度继续上升。节后市场风格正在从大盘价值股向中小盘成长股轮动。煤炭、国防军工和电力及公用事业的拥挤度最低，这些“后进”行业近期拥挤度复苏较为通顺且还有空间，交易上需要引起重视。
2、债券：流动性环境较节前收紧，利率债拥挤度中性
利率债的短期交易拥挤度从去年12月初的极低位置（6%分位）不断回升，春节前已经来到55%历史分位
3、商品：金价上涨或已经进入了右侧，调整之后可以更加乐观
从今年全年来看，黄金的机会相对确定，风险相对有限，金价上涨或已经进入了右侧，调整后可以更加乐观一些
4、汇率：美元指数向104-105靠拢，人民币汇率震荡概率大
宽松预期交易短期内定价幅度可能已经充分”，之后美元指数开始震荡走高。当前的美元指数仍然略低于我们美元定量模型的预测值（104-105），预计美元指数将继续向模型的预测值靠拢。目前人民币汇率与我们的模型预测值基本持平，春节结汇的季节性过峰后，人民币维持震荡的概率较大。
5、海外：宽松预期再动摇
美股恐惧与贪婪指数（Fear & Greed Index）一度升至79点，进入“极端贪婪”水平。3月FOMC联储将给出今年第一份经济预期（SEP），其中对经济软着陆和通胀低点的预测对市场降息预期至关重要。
风险提示
地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧
1、权益：节后进入政策躁动期，风格轮动或转向中小盘成长
我们预期在中国不会演绎消费报复性复苏的过程。节后进入消费复苏斜率和持续性的验证期，政策也进入两会前的真空期和观察期，近期复苏交易的主线行业如地产链、消费和金融的交易拥挤度开始滞涨或回落，而成长行业的交易拥挤度继续上升。节后市场风格正在从大盘价值股向中小盘成长股轮动。煤炭、国防军工和电力及公用事业的拥挤度最低，这些“后进”行业近期拥挤度复苏较为通顺且还有空间，交易上需要引起重视。
2、债券：流动性环境较节前收紧，利率债拥挤度中性
利率债的短期交易拥挤度从去年12月初的极低位置（6%分位）不断回升，春节前已经来到55%历史分位
3、商品：金价上涨或已经进入了右侧，调整之后可以更加乐观
从今年全年来看，黄金的机会相对确定，风险相对有限，金价上涨或已经进入了右侧，调整后可以更加乐观一些
4、汇率：美元指数向104-105靠拢，人民币汇率震荡概率大
宽松预期交易短期内定价幅度可能已经充分”，之后美元指数开始震荡走高。当前的美元指数仍然略低于我们美元定量模型的预测值（104-105），预计美元指数将继续向模型的预测值靠拢。目前人民币汇率与我们的模型预测值基本持平，春节结汇的季节性过峰后，人民币维持震荡的概率较大。
5、海外：宽松预期再动摇
美股恐惧与贪婪指数（Fear & Greed Index）一度升至79点，进入“极端贪婪”水平。3月FOMC联储将给出今年第一份经济预期（SEP），其中对经济软着陆和通胀低点的预测对市场降息预期至关重要。
风险提示
地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧
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【长江宏观于博团队】美通胀预期反弹，俄罗斯宣布减产——周度观察20230212
疫情方面，日本疫情好转。
海外方面，美通胀预期反弹，美欧央行官员放鹰。
国内经济方面，本周地产成交面积同比农历同期下滑3.7%；本周发电耗煤同比同期增速续升，钢材产量增速转正。
物价方面，2月以来，肉价回落，菜价、果价抬升；油价、煤价下跌，钢价抬升。
国内流动性方面，公开市场净投放6020亿，长短端利率上行，人民币兑美元汇率贬值，中美利差环比走阔。
政策方面，学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想和党的二十大精神研讨班在京举行。中共中央、国务院印发《质量强国建设纲要》。商务部部长王文涛与澳大利亚贸易部长法瑞尔举行视频会谈。
疫情方面，日本疫情好转。
海外方面，美通胀预期反弹，美欧央行官员放鹰。
国内经济方面，本周地产成交面积同比农历同期下滑3.7%；本周发电耗煤同比同期增速续升，钢材产量增速转正。
物价方面，2月以来，肉价回落，菜价、果价抬升；油价、煤价下跌，钢价抬升。
国内流动性方面，公开市场净投放6020亿，长短端利率上行，人民币兑美元汇率贬值，中美利差环比走阔。
政策方面，学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想和党的二十大精神研讨班在京举行。中共中央、国务院印发《质量强国建设纲要》。商务部部长王文涛与澳大利亚贸易部长法瑞尔举行视频会谈。
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招商宏观 | 好消息、坏消息与预期分歧
核心观点
**
上周市场看到了一个好消息、一点确定性、两点分歧和一个坏消息。好消息是信贷开门红；确定的是通胀仍不构成风险。分歧在于：1）居民存款再度高增，季节性与趋势性谁是关键？2）一线城市二手房成交热度回升，能否持续、扩散？坏消息则来自海外，正如我们此前提示的市场开始修正对于美联储货币政策的预期，5月加息概率快速上升加剧了美股与美债的波动。回到资产端，好消息已是过去时、坏消息仍在发酵，分歧点有待验证，因此国内乃至全球股债汇或将延续节后波动**
核心观点
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上周市场看到了一个好消息、一点确定性、两点分歧和一个坏消息。好消息是信贷开门红；确定的是通胀仍不构成风险。分歧在于：1）居民存款再度高增，季节性与趋势性谁是关键？2）一线城市二手房成交热度回升，能否持续、扩散？坏消息则来自海外，正如我们此前提示的市场开始修正对于美联储货币政策的预期，5月加息概率快速上升加剧了美股与美债的波动。回到资产端，好消息已是过去时、坏消息仍在发酵，分歧点有待验证，因此国内乃至全球股债汇或将延续节后波动**
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凶猛的信贷背后
信贷数据和社融数据整体较强，反映了开局之年，自上而下更加重视稳增长，把拼经济的意志传递给了银行和资本市场。中短期内，金融对经济增长的支持动力仍十分充沛，在此期间，应积极培育内生性增长动能，使经济复苏更加具有可持续性。
综合1月的金融数据，我们结论如下：
1、决策层稳增长决心前所未有，并在金融系统内部动员起来。后续随着地方专项债发行的提速，中短期内，经济增长的动能无虞。但中长期来看，复苏持续性取决于内生性需求恢复程度，这非货币主管部门能完全控制，需要在消费、投资和基建刺激方面下大力气，需要有关部门“几家抬”，共同把经济复苏的引擎启动起来。
2、经济正常化的速度快于预期，最差的情况已经过去。无论是企业中长期贷款数据，还是春节前后消费数据，均显示经济在快速实现正常化，经济正在从底部向上复苏；
3、房地产仍是最大掣肘因素，必须尽快提振房地产行业信心，扭转其下滑局势。去年以来，各方面采取了政策松绑和放水措施，力度不可谓不大，但奈何地产行业这次受伤太深，元气大伤，《走出危局，仅靠放水是不够的》。必须采取实质性措施，在房地产领域，坚决落实两个毫不动摇，恢复各方信心。否则，底部企稳的大好局面仍有较大可能性出现逆转；
信贷数据和社融数据整体较强，反映了开局之年，自上而下更加重视稳增长，把拼经济的意志传递给了银行和资本市场。中短期内，金融对经济增长的支持动力仍十分充沛，在此期间，应积极培育内生性增长动能，使经济复苏更加具有可持续性。
综合1月的金融数据，我们结论如下：
1、决策层稳增长决心前所未有，并在金融系统内部动员起来。后续随着地方专项债发行的提速，中短期内，经济增长的动能无虞。但中长期来看，复苏持续性取决于内生性需求恢复程度，这非货币主管部门能完全控制，需要在消费、投资和基建刺激方面下大力气，需要有关部门“几家抬”，共同把经济复苏的引擎启动起来。
2、经济正常化的速度快于预期，最差的情况已经过去。无论是企业中长期贷款数据，还是春节前后消费数据，均显示经济在快速实现正常化，经济正在从底部向上复苏；
3、房地产仍是最大掣肘因素，必须尽快提振房地产行业信心，扭转其下滑局势。去年以来，各方面采取了政策松绑和放水措施，力度不可谓不大，但奈何地产行业这次受伤太深，元气大伤，《走出危局，仅靠放水是不够的》。必须采取实质性措施，在房地产领域，坚决落实两个毫不动摇，恢复各方信心。否则，底部企稳的大好局面仍有较大可能性出现逆转；
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【中金固收·利率】社融有喜有忧，仍需政策支持——1月金融数据点评
整体来看，1月金融数据基本符合与我们预期，在政策托底支持下，前期政策行投放的政策性贷款等对企业中长期贷款的撬动明显，近两个月信贷的高增基本均来自这部分贡献，但实体整体融资需求的修复并不明显，尤其是地产修复不及预期下，居民端信贷需求持续偏弱。****同时融资需求偏低、各类资产回报率抬升不明显、叠加存款利率的相对刚性，存款增长仍偏强。
展望来看，我们认为实体融资需求仍有修复空间，尤其是居民端的修复，可能仍需以就业和收入信心重建为前提，需要时间等待，在此期间货币政策仍有必要维持一定的宽松，甚至是进一步放松来激发实体融资意愿、提升货币流通速度。
整体来看，1月社融数据未超预期，整体仍呈现出贷款偏强，但其他分项偏弱的特征。这主要是因为实体融资需求不强，因此社融同比少增
整体来看，1月金融数据基本符合与我们预期，在政策托底支持下，前期政策行投放的政策性贷款等对企业中长期贷款的撬动明显，近两个月信贷的高增基本均来自这部分贡献，但实体整体融资需求的修复并不明显，尤其是地产修复不及预期下，居民端信贷需求持续偏弱。****同时融资需求偏低、各类资产回报率抬升不明显、叠加存款利率的相对刚性，存款增长仍偏强。
展望来看，我们认为实体融资需求仍有修复空间，尤其是居民端的修复，可能仍需以就业和收入信心重建为前提，需要时间等待，在此期间货币政策仍有必要维持一定的宽松，甚至是进一步放松来激发实体融资意愿、提升货币流通速度。
整体来看，1月社融数据未超预期，整体仍呈现出贷款偏强，但其他分项偏弱的特征。这主要是因为实体融资需求不强，因此社融同比少增
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房贷利率跌入3时代，诱发年轻人报复性还贷 郎club
现在有个很奇怪的现象，叫什么年轻人报复性还房贷，银行急了。
目前南宁、珠海等地的首套房利率已经低到了3.7%，而3.8~3.9%利率的城市也比比皆是。
所以国家不可能同意给前几年贷款的老客户转变利率，而且是绝对不可能。
无论是从遵守契约精神的角度还是从治理国家的角度，都不可能改。
细究下来，房价不能跌的重要性是要排在不能涨之上的，因为反对上涨的原因就是害怕涨上去之后暴跌，那归根结底还是怕跌。
现在国家高位横盘硬撑房价，这个是最优解，我也是这么希望的，希望能通过时间来消化泡沫，但目前看在高位硬撑房价需要耗费的能量实在是过于巨大。
利率再向下的空间还有，因为现在有3.6%以下的消费贷，所以房贷利率是可以到3.6%以下的，甚至到3.2%都有可能。
不过空间就那么大了，很难再大了，因为央行目前的5年期存款利率是2.75%，而银行是需要利差来养活自己及对冲坏账的，所以3%基本是底线。
所以我的态度有三个。
第一个，央行撑地产已经很卖力了，而且我觉得后面还会继续撑。
第二个，指望这么高的位置原地横盘十年甚至二十年来消化泡沫我觉得实现不了，后面还可以上的弹药已经不多了，所以房价还是要下来一点，这样会让撑房价耗费的能量少一点，可以缓慢的下，上上下下震荡模式缓慢下行，让地产行业有机会可以平缓缩小。
第三个，这种年轻人报复性还贷的现象，诱发原因其实大家都很清楚，但解决不了，没有办法解决，背后涉及的方方面面因素实在太多。
所以这种现象我觉得还会持续很长一段时间。
对于个人而言，我的建议就是在留够你日常生活和应急的资金以外，如果没有好的投资渠道，那么多出来的资金确实可以提前还款，这是从你的个人利益最大化去考虑的。
这种现象其实挺罕见的，无论古今，无论中外，欠债的追着债主跑，求着债主允许自己还钱，这可真的是很罕见。
但合同上当年写的很清楚，贷款人有权利提前还款，银行必须配合履行，否则也是违约。
现在有个很奇怪的现象，叫什么年轻人报复性还房贷，银行急了。
目前南宁、珠海等地的首套房利率已经低到了3.7%，而3.8~3.9%利率的城市也比比皆是。
所以国家不可能同意给前几年贷款的老客户转变利率，而且是绝对不可能。
无论是从遵守契约精神的角度还是从治理国家的角度，都不可能改。
细究下来，房价不能跌的重要性是要排在不能涨之上的，因为反对上涨的原因就是害怕涨上去之后暴跌，那归根结底还是怕跌。
现在国家高位横盘硬撑房价，这个是最优解，我也是这么希望的，希望能通过时间来消化泡沫，但目前看在高位硬撑房价需要耗费的能量实在是过于巨大。
利率再向下的空间还有，因为现在有3.6%以下的消费贷，所以房贷利率是可以到3.6%以下的，甚至到3.2%都有可能。
不过空间就那么大了，很难再大了，因为央行目前的5年期存款利率是2.75%，而银行是需要利差来养活自己及对冲坏账的，所以3%基本是底线。
所以我的态度有三个。
第一个，央行撑地产已经很卖力了，而且我觉得后面还会继续撑。
第二个，指望这么高的位置原地横盘十年甚至二十年来消化泡沫我觉得实现不了，后面还可以上的弹药已经不多了，所以房价还是要下来一点，这样会让撑房价耗费的能量少一点，可以缓慢的下，上上下下震荡模式缓慢下行，让地产行业有机会可以平缓缩小。
第三个，这种年轻人报复性还贷的现象，诱发原因其实大家都很清楚，但解决不了，没有办法解决，背后涉及的方方面面因素实在太多。
所以这种现象我觉得还会持续很长一段时间。
对于个人而言，我的建议就是在留够你日常生活和应急的资金以外，如果没有好的投资渠道，那么多出来的资金确实可以提前还款，这是从你的个人利益最大化去考虑的。
这种现象其实挺罕见的，无论古今，无论中外，欠债的追着债主跑，求着债主允许自己还钱，这可真的是很罕见。
但合同上当年写的很清楚，贷款人有权利提前还款，银行必须配合履行，否则也是违约。
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2023年，全球财政重新扩张（天风宏观向静姝）
总结完欧美主要经济体2023年的财政扩张计划后，几个结论变得清晰：
第一，全球经济从2021年下半年开始见顶放缓，从主要国家2023年财政计划的再扩张倾向可以看出，尽管有通胀粘性和劳动力市场韧性的制掣，但持续一年的紧缩周期大概率将在2023年暂时结束，财政走在货币之前，率先转向宽松。
第二，财政来源方面，美国和法国主要靠债券净发行增加支持赤字扩张，意大利依靠间接税和其他政府收入的增长，英国和日本则是被混乱的债券市场倒逼债券净发行量下降。由于美欧央行目前还没有公布缩表可能暂停的计划，短期内增加债券净供给意味着债券收益率难以通畅下行，大概率在下行中经历纠结反复的过程。
第三，拉长时间看，财政扩张必须有货币流动性的配合，因此尽管美欧央行可能在通胀粘性中保持对市场的“敲打”姿态，比如维持较长时间的限制性政策利率水平，但实际的资产负债表收缩程度还是要向财政再扩张的现实妥协。
第四，从最近的美国劳动力市场数据看，劳动力市场紧张，低收入职位的薪资增速高企，核心服务通胀的火苗未灭，全球财政扩张的风声再起。其中大多数欧美国家增加的财政支出都包含了能源相关的补贴和针对低收入人群的减税或补助，叠加通胀自然回落，今年欧美居民的实际收入增速可能不降反升，全球通胀中枢高位运行的压力可能将持续。
最后，能源危机和供应链危机的深层矛盾并未解决，地缘政治的风险又在上升，反映在财政支出的主要增量是军费+X（供应链重构、能源基建）。这既意味着关键供应链和能源基建领域将有大量的新建和重建的资本开支需求，相关领域的订单将持续增加，也意味着供应链和能源体系的撕裂在加深，给未来通胀的不确定性埋下种子。
总结完欧美主要经济体2023年的财政扩张计划后，几个结论变得清晰：
第一，全球经济从2021年下半年开始见顶放缓，从主要国家2023年财政计划的再扩张倾向可以看出，尽管有通胀粘性和劳动力市场韧性的制掣，但持续一年的紧缩周期大概率将在2023年暂时结束，财政走在货币之前，率先转向宽松。
第二，财政来源方面，美国和法国主要靠债券净发行增加支持赤字扩张，意大利依靠间接税和其他政府收入的增长，英国和日本则是被混乱的债券市场倒逼债券净发行量下降。由于美欧央行目前还没有公布缩表可能暂停的计划，短期内增加债券净供给意味着债券收益率难以通畅下行，大概率在下行中经历纠结反复的过程。
第三，拉长时间看，财政扩张必须有货币流动性的配合，因此尽管美欧央行可能在通胀粘性中保持对市场的“敲打”姿态，比如维持较长时间的限制性政策利率水平，但实际的资产负债表收缩程度还是要向财政再扩张的现实妥协。
第四，从最近的美国劳动力市场数据看，劳动力市场紧张，低收入职位的薪资增速高企，核心服务通胀的火苗未灭，全球财政扩张的风声再起。其中大多数欧美国家增加的财政支出都包含了能源相关的补贴和针对低收入人群的减税或补助，叠加通胀自然回落，今年欧美居民的实际收入增速可能不降反升，全球通胀中枢高位运行的压力可能将持续。
最后，能源危机和供应链危机的深层矛盾并未解决，地缘政治的风险又在上升，反映在财政支出的主要增量是军费+X（供应链重构、能源基建）。这既意味着关键供应链和能源基建领域将有大量的新建和重建的资本开支需求，相关领域的订单将持续增加，也意味着供应链和能源体系的撕裂在加深，给未来通胀的不确定性埋下种子。
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