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在北交所出来之后，很多新三板投资者都是采取“集邮”的方式在新三板购买股权，然后等公司成功IPO之后卖出。
这个策略最重要的一环是对“集邮”公司IPO成功概率的判定。北交所上市审查的问题维度较多，我之前总结过常见被否的6大原因，详见：2年被否45家，北交所IPO失败的6大原因。
在这6类原因中，大部分是概率问题，遇到其中的情况可能成功，也可能失败，最终结果在没出来之前是模棱两可的。但有少部分情况一旦出现就会被“一票否决”。今天要说的“实际控制人在24个月内发生变更”就是会被直接否掉的情况。
这条细节到底有多重要，而且多么容易被投资者忽视，以3个处于不同阶段的公司案例来看一下。
1、光谷信息（IPO问询阶段）
3月17日，光谷信息（NQ:430161）终止北交所IPO申请，上市之路告卒。公司此前曾收到三轮问询，在第三轮中公司仍被反复追问的问题就是：最近24个月内实控人是否发生变更。这算是问到了公司痛点上，因为从股权结构上看，赛微电子持有公司股份的29.9952%，姜益民等6人仅持有公司16.8070%。但公司却将姜益民等6人认定为公司的实际控制人，理由是赛微电子在2021年9月份签署《表决权委托协议》委托6人行使所有表决权。但是实际上赛微电子最初是打算收购公司80.42%的股份的，这种协议显然就是公司为了上市，规避“24个月实控人不能发生变更”所做的操作。
而根据证监会关于IPO实际控制人认定的问题，于2020年6月发布的最新的首发业务审核问答指引中曾指出：
发行人及中介机构不应为扩大履行实际控制人义务的主体范围或满足发行条件而作出违背事实的认定。通过一致行动协议主张共同控制的，无合理理由的（如第一大股东为纯财务投资人），一般不能排除第一大股东为共同控制人。
而光谷信息恰恰就是这种情况，六人通过一致行动协议主张共同控制，然而却把第一大股东赛微电子排除在实际控制人之外。目的自然不言而喻。
2、金米特（上市辅导阶段）
2022年1月19日，金米特（NQ:872249）发布了北交所上市辅导公告。当天金米特股价上涨12.71%，反映了很多投资者较为认可这个消息。
而事实上公司在短期内根本无法上市，因为2021年8月25日公司实际控制人发生的变更。按照相关规定，公司无法在24个月内满足上市条件，即最快要到2023年8月25日才能进行IPO申报。
3、达诺尔（满足IPO财务标准）
新三板的热门股之一达诺尔（NQ:833189），从财务指标上公司已经满足北交所上市申报条件，而且公司成长性以及业务方向都还不错。然而，3月17号公司发布实际控制人发生变更的公告，这也就直接使得公司24个月之内无法IPO申报。
那么公司的实际控制人到底是怎么认定的，根据证监会审核指引以及IPO审核实践：
公司认定实际控制人可以简单分为三种情形：
一是公司第一大股东股权比较较高（至少30%）且在日常运营中有主导决策权，则可以认定为公司实际控制人；
二是公司前几大股东比例相对接近且任一股东都无法主导决策权，如果彼此之间签订了一致行动人协议，则可以认定为对公司的共同控制；
三是公司前几大股东比例相对接近且任一股东都无法主导决策权，如果彼此之间无意向签订或者客观上不存在一致行动人协议，则可以认定为公司无实际控制人。
大部分公司都属于第一种情形，即第一大股东也是公司的实控人，这种情形要注意的是实际控制人的配偶、直系亲属，如其持有公司股份达到5%以上或者虽未超过5%但是担任公司董事、高级管理人员并在公司经营决策中发挥重要作用，应该说明是否为共同实际控制人。
第二种情形中要特别注意的是前几大股东持股比例相近且签订了一致行动人协议，相近和签订一致行动人协议是重点。比如上文所提到的光谷信息就与这条有所冲突，公司第一大股东持股明显高于其它股东，然而还未被认定为实际控制人就存在明显的异常。
一般而言，大部分公司不会选择第三种无实际控制人的情形，因为一旦出现这种情况，首先在IPO审核阶段需要去论证无实际控制人的状态会不会影响公司治理的有效性。其次无实际控制人也意味着在上市后几乎所有的重大事项都需要提交公司股东大会和董事会通过，一旦主要股东之间产生分歧，可能导致决策缓慢，影响公司的决策效率。此外，这对于之后的融资和主要股东股份锁定时间都有不利影响。
除了实际控制人这个概念，投资者在看公司资料的时候还能经常看到第一大股东、控股股东、一致行动人这些概念，那么它们和实际控制人又有什么关系呢？
1、第一大股东：第一大股东仅意味着在公司所有股东中持股比例最高。但第一大股东并不一定是控股股东，更不意味着它就是公司的实际控制人。比如A持有B公司20%的股份，持股比例最高，但B公司股权极为分散，且A无法对公司事务决议产生重大影响，所以A不是控股股东。
2、控股股东：控股股东是指持有的股份占该公司股份总额50%以上的股东，或者是指出资额或控股比例虽未达到50%以上，但有对公司事务决议产生重大影响的表决权的股东。控股股东一定是公司的第一大股东，但不一定是公司的实际控制人。
3、一致行动人：一致行动人是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实的人。常见的就是签订《一致行动人协议》来为着共同利益所做出一致行动的人。一致行动人可以是公司的第一大股东、控股股东、实际控制人。比如A、B、C三人合计持有公司60%的股份，三人签署了《一致行动人协议》则可将三人认定为公司的第一大股东、控股股东、实际控制人。
先临三维(NQ:830978)在2021年底，李涛、黄贤清、赵晓波、江腾飞通过与李诚签署一致行动协议方式，与李诚一起共同成为先临三维的实际控制人，公司实际控制人由李诚增加为李诚、李涛、黄贤清、赵晓波、江腾飞。 变更之前，李诚通过直接持股和永盛控股间 接持股合计控制公司 24.77%股份，为公司际控制人。但是作为实控人，这个持股比例太低了，公司股权过于分散，有潜在的失去控制权的风险，对于长远发展不太好。通过签署一致行动人协议，实控人合计控制公司 36.59%股份。这个持股比例就比较高了。估计公司未来还会进行融资（定增或者上北交所），那么股权还会被稀释，所以提高实控人的持股比例非常重要。一致行动人协议签署第二天，公司就发布了定向发行说明书。
4、实际控制人：公司的实际控制人最终要追溯到自然人、国有资产管理部门或其他最终控制人，也就是大部分公司所认为的最终受益人。实际控制人不一定出现在公司股东身影中，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为。实际控制人可以是第一大股东、控股股东、一致行动人，不过反过来三者却不一定就是公司的实际控制人。
以长虹能源（BJ:836239）为例，四川长虹电子控股集团有限公司占公司总股本的60.28%，所以他既是公司的第一大股东，也是公司的控股股东。
但它并非公司的实际控制人，因为股权穿透之后可以看到绵阳市国资委持有公司90%的股权，对于公司的实际决策起到最终决定性作用。所以公司的实际控制人为绵阳市国资委，而非四川长虹电子控股集团。
再比如晶赛科技（BJ:871981），董事长侯诗益直接持有公司 51.23%的股份，其女侯雪直接和间接持有公司 36.53%的股份。两人在2016年11月签署了《一致行动协议》。那么公司的第一大股东和控股股东就是侯诗益，实际控制人为侯诗益和侯雪。
以鼎欣科技(NQ870840)为例，公司第一大股东是恒世(深圳)投资合伙企业(有限合伙)，但是无控股股东，无实际控制人，无一致行动人。
控股股东和实控人有一些问题需要注意：
⚫同业竞争和关联交易
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》4.3.8 控股股东、实际控制人及其控制的企业不得在公司上市后新增影响公司独立持续经营的同业竞争。
根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》：
发行人与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间如存在同业竞争情形，认定同业竞争是否对发行人构成重大不利影响时，保荐机构及发行人律师应结合竞争方与发行人的经营
地域、产品或服务的定位，同业竞争是否会导致发行人与竞争方之间的非公平竞争、是否会导致发行人与竞争方之间存在利益输送、是否会导致发行人与竞争方之间相互或者单方让渡商业机会情形，对未来发展的潜在影响等方面，核查并出具明确意见。
发行人应在招股说明书中，披露保荐机构及发行人律师针对同业竞争是否对发行人构成重大不利影响的核查意见和认定依据。
《上市规则》第 2.1.4 条第（六） 项规定了发行人不得存在对直接面向市场独立持续经营的能力有重大不利影响的情形。
一、 关于“直接面向市场独立持续经营的能力”，发行人应满足下列要求：
（一）发行人业务、资产、人员、财务、机构独立，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争，不存在严重影响发行人独立性或者
显失公平的关联交易。
举个例子：通领科技（834081）早在2015年11月3日登陆新三板，主要从事汽车内饰件研发、生产和销售，及相关模具的研发和销售，主要产品为汽车内饰件。公司实控人是项春潮，占比13.86%；第一大股东是江德生，持股占比接近28%。显而易见，实控人持股比例大幅低于第一大股东。项春潮通过签署《一致行动协议》控制了其余16人共持有发行人50.22%的股权，合计控制发行人64.08%的股份，行使发行人的经营发展决策权，其余16名股东大多为项春潮的亲属及好友。但江德生并未签署上述《一致行动协议》。
此外，第一大股东、董事、总经理江德生投资的企业智达复合、金智达、金智达（天津）复合材料科技有限公司、广州金智达汽车零部件有限公司等均从事汽车内饰业务，与公司的主营业务一致。
结果，通领科技2017年IPO被否。
此外，控股股东和实控人是否是公司的上下游客户，是否构成关联交易，也要仔细看。如果有关联交易，不一定影响IPO，关键要看这些关联交易是否合理，是否公平，是否存在利益输送。连城数控和隆基股份就有很高的关联交易，但是依然通过审核。另外一方面，关联交易确实很容易藏污纳垢，如果不去仔细做尽调，单单从公开信息也很难判断这些关联交易是否公平合理。所以，投资拟IPO的新三板企业，还是尽量回避那些关联交易很高的企业。
⚫无实控人
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》4.3.11 上市公司无控股股东、实际控制人的，公司第一大股东及其实际控制人应当比照本节关于控股股东、实际控制人的要求履行相关义务，并承担相应的责任。
在IPO申报过程中，监管部门对于无实际控制人公司要求其有合理的解释，重点关注公司无实际控制人的状态是否会影响公司控制权的稳定、是否会影响公司治理的有效性，只要公司能充分解释，公司“无实际控制人”的状态并不会成为其IPO的“硬伤”。
所以，无实控人不影响IPO结果，但是这种股权结构确实不太好，有可能会影响IPO的进度。相对于有明确清晰实控人的公司，无实控人企业IPO的不确定性会高一些。
⚫实控人变更
根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》:
《上市规则》第 2.1.4 条第（六） 项规定了发行人不得存在对经营稳定性具有重大不利影响的情形。 发行人应当保持主营业务、控制权、管理团队的稳定，最近 24 个月内主营业务未发生重大变化；最近 12 个月内曾实施重大资产重组的，在重组实施前发行人应当符合《上市规则》 第 2.1.3 条规定的四套标准之一（市值除外）；最近 24 个月内实际控制人未发生变更；最近24 个月内董事、高级管理人员未发生重大不利变化。
保荐机构对发行人的董事、高级管理人员是否发生重大不利变化的认定，应当本着实质重于形式的原则，综合两方面因素分析：一是最近 24 个月内变动人数及比例，在计算人数比例
时，以上述人员合计总数作为基数；二是上述人员离职或无法正常参与发行人的生产经营是否对发行人生产经营产生重大不利影响。变动后新增的上述人员来自原股东委派或发行人内部培养产生的，原则上不构成重大不利变化；发行人管理层因退休、调任、亲属间继承等原因发生岗位变化的，原则上不构成重大不利变化，但发行人应当披露相关人员变动对公司生产经营的影响。如果最近 24 个月内发行人上述人员变动人数比例较大或上述人员中的核心人员发生变化，进而对发行人的生产经营产生重大不利影响的，应视为发生重大不利变化。
实际控制人为单名自然人或有亲属关系多名自然人，实际控制人去世导致股权变动，股份受让人为继承人的，通常不视为公司控制权发生变更。其他多名自然人为实际控制人，实际
控制人之一去世的，保荐机构及发行人律师应结合股权结构、去世自然人在股东大会或董事会决策中的作用、对发行人持续经营的影响等因素综合判断。
因此，很多新三板企业发生了实控人变更，是在24个月内不能IPO的。但是如果只是第一大股东、控股股东发生了变化，实控人没变，是不影响IPO的。
⚫实控人违法违规
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》2.1.4 发行人申请公开发行并上市，不得存在下列情形：
（一）最近 36 个月内，发行人及其控股股东、实际控制人，存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为；
（二） 最近 12 个月内， 发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员受到中国证监会及其派出机构行政处罚， 或因证券市场违法违规行为受到全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称全国股转公司）、证券交易所等自律监管机构公开谴责；
（三）发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会及其派出机构立案调查，尚未有明确结论意见；
（四）发行人及其控股股东、实际控制人被列入失信被执行人名单且情形尚未消除；
因此，在投资新三板企业之前，一定得对实控人和控股股东好好挖掘一下，在天眼查、企查查、裁判文书网等查询下是否有失信记录、违法违规行为。
⚫实控人为外国籍或者括港澳台同胞或外资机构
不影响IPO。很多上市企业实控人都是外籍，比如博通集成、药明康德、步长制药、德龙激光(KCB:A04875)。截至2019年8月30日，实际控制人属性有“境外”的上市公司有188家，除一小部分是境外机构，其余均为个人或家族作为实控人是外籍。国家对此是持鼓励和开放态度的。
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这个策略最重要的一环是对“集邮”公司IPO成功概率的判定。北交所上市审查的问题维度较多，我之前总结过常见被否的6大原因，详见：2年被否45家，北交所IPO失败的6大原因。
在这6类原因中，大部分是概率问题，遇到其中的情况可能成功，也可能失败，最终结果在没出来之前是模棱两可的。但有少部分情况一旦出现就会被“一票否决”。今天要说的“实际控制人在24个月内发生变更”就是会被直接否掉的情况。
这条细节到底有多重要，而且多么容易被投资者忽视，以3个处于不同阶段的公司案例来看一下。
1、光谷信息（IPO问询阶段）
3月17日，光谷信息（NQ:430161）终止北交所IPO申请，上市之路告卒。公司此前曾收到三轮问询，在第三轮中公司仍被反复追问的问题就是：最近24个月内实控人是否发生变更。这算是问到了公司痛点上，因为从股权结构上看，赛微电子持有公司股份的29.9952%，姜益民等6人仅持有公司16.8070%。但公司却将姜益民等6人认定为公司的实际控制人，理由是赛微电子在2021年9月份签署《表决权委托协议》委托6人行使所有表决权。但是实际上赛微电子最初是打算收购公司80.42%的股份的，这种协议显然就是公司为了上市，规避“24个月实控人不能发生变更”所做的操作。
而根据证监会关于IPO实际控制人认定的问题，于2020年6月发布的最新的首发业务审核问答指引中曾指出：
发行人及中介机构不应为扩大履行实际控制人义务的主体范围或满足发行条件而作出违背事实的认定。通过一致行动协议主张共同控制的，无合理理由的（如第一大股东为纯财务投资人），一般不能排除第一大股东为共同控制人。
而光谷信息恰恰就是这种情况，六人通过一致行动协议主张共同控制，然而却把第一大股东赛微电子排除在实际控制人之外。目的自然不言而喻。
2、金米特（上市辅导阶段）
2022年1月19日，金米特（NQ:872249）发布了北交所上市辅导公告。当天金米特股价上涨12.71%，反映了很多投资者较为认可这个消息。
而事实上公司在短期内根本无法上市，因为2021年8月25日公司实际控制人发生的变更。按照相关规定，公司无法在24个月内满足上市条件，即最快要到2023年8月25日才能进行IPO申报。
3、达诺尔（满足IPO财务标准）
新三板的热门股之一达诺尔（NQ:833189），从财务指标上公司已经满足北交所上市申报条件，而且公司成长性以及业务方向都还不错。然而，3月17号公司发布实际控制人发生变更的公告，这也就直接使得公司24个月之内无法IPO申报。
那么公司的实际控制人到底是怎么认定的，根据证监会审核指引以及IPO审核实践：
公司认定实际控制人可以简单分为三种情形：
一是公司第一大股东股权比较较高（至少30%）且在日常运营中有主导决策权，则可以认定为公司实际控制人；
二是公司前几大股东比例相对接近且任一股东都无法主导决策权，如果彼此之间签订了一致行动人协议，则可以认定为对公司的共同控制；
三是公司前几大股东比例相对接近且任一股东都无法主导决策权，如果彼此之间无意向签订或者客观上不存在一致行动人协议，则可以认定为公司无实际控制人。
大部分公司都属于第一种情形，即第一大股东也是公司的实控人，这种情形要注意的是实际控制人的配偶、直系亲属，如其持有公司股份达到5%以上或者虽未超过5%但是担任公司董事、高级管理人员并在公司经营决策中发挥重要作用，应该说明是否为共同实际控制人。
第二种情形中要特别注意的是前几大股东持股比例相近且签订了一致行动人协议，相近和签订一致行动人协议是重点。比如上文所提到的光谷信息就与这条有所冲突，公司第一大股东持股明显高于其它股东，然而还未被认定为实际控制人就存在明显的异常。
一般而言，大部分公司不会选择第三种无实际控制人的情形，因为一旦出现这种情况，首先在IPO审核阶段需要去论证无实际控制人的状态会不会影响公司治理的有效性。其次无实际控制人也意味着在上市后几乎所有的重大事项都需要提交公司股东大会和董事会通过，一旦主要股东之间产生分歧，可能导致决策缓慢，影响公司的决策效率。此外，这对于之后的融资和主要股东股份锁定时间都有不利影响。
除了实际控制人这个概念，投资者在看公司资料的时候还能经常看到第一大股东、控股股东、一致行动人这些概念，那么它们和实际控制人又有什么关系呢？
1、第一大股东：第一大股东仅意味着在公司所有股东中持股比例最高。但第一大股东并不一定是控股股东，更不意味着它就是公司的实际控制人。比如A持有B公司20%的股份，持股比例最高，但B公司股权极为分散，且A无法对公司事务决议产生重大影响，所以A不是控股股东。
2、控股股东：控股股东是指持有的股份占该公司股份总额50%以上的股东，或者是指出资额或控股比例虽未达到50%以上，但有对公司事务决议产生重大影响的表决权的股东。控股股东一定是公司的第一大股东，但不一定是公司的实际控制人。
3、一致行动人：一致行动人是指投资者通过协议、其他安排，与其他投资者共同扩大其所能够支配的一个上市公司股份表决权数量的行为或者事实的人。常见的就是签订《一致行动人协议》来为着共同利益所做出一致行动的人。一致行动人可以是公司的第一大股东、控股股东、实际控制人。比如A、B、C三人合计持有公司60%的股份，三人签署了《一致行动人协议》则可将三人认定为公司的第一大股东、控股股东、实际控制人。
先临三维(NQ:830978)在2021年底，李涛、黄贤清、赵晓波、江腾飞通过与李诚签署一致行动协议方式，与李诚一起共同成为先临三维的实际控制人，公司实际控制人由李诚增加为李诚、李涛、黄贤清、赵晓波、江腾飞。 变更之前，李诚通过直接持股和永盛控股间 接持股合计控制公司 24.77%股份，为公司际控制人。但是作为实控人，这个持股比例太低了，公司股权过于分散，有潜在的失去控制权的风险，对于长远发展不太好。通过签署一致行动人协议，实控人合计控制公司 36.59%股份。这个持股比例就比较高了。估计公司未来还会进行融资（定增或者上北交所），那么股权还会被稀释，所以提高实控人的持股比例非常重要。一致行动人协议签署第二天，公司就发布了定向发行说明书。
4、实际控制人：公司的实际控制人最终要追溯到自然人、国有资产管理部门或其他最终控制人，也就是大部分公司所认为的最终受益人。实际控制人不一定出现在公司股东身影中，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为。实际控制人可以是第一大股东、控股股东、一致行动人，不过反过来三者却不一定就是公司的实际控制人。
以长虹能源（BJ:836239）为例，四川长虹电子控股集团有限公司占公司总股本的60.28%，所以他既是公司的第一大股东，也是公司的控股股东。
但它并非公司的实际控制人，因为股权穿透之后可以看到绵阳市国资委持有公司90%的股权，对于公司的实际决策起到最终决定性作用。所以公司的实际控制人为绵阳市国资委，而非四川长虹电子控股集团。
再比如晶赛科技（BJ:871981），董事长侯诗益直接持有公司 51.23%的股份，其女侯雪直接和间接持有公司 36.53%的股份。两人在2016年11月签署了《一致行动协议》。那么公司的第一大股东和控股股东就是侯诗益，实际控制人为侯诗益和侯雪。
以鼎欣科技(NQ870840)为例，公司第一大股东是恒世(深圳)投资合伙企业(有限合伙)，但是无控股股东，无实际控制人，无一致行动人。
控股股东和实控人有一些问题需要注意：
⚫同业竞争和关联交易
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》4.3.8 控股股东、实际控制人及其控制的企业不得在公司上市后新增影响公司独立持续经营的同业竞争。
根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》：
发行人与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间如存在同业竞争情形，认定同业竞争是否对发行人构成重大不利影响时，保荐机构及发行人律师应结合竞争方与发行人的经营
地域、产品或服务的定位，同业竞争是否会导致发行人与竞争方之间的非公平竞争、是否会导致发行人与竞争方之间存在利益输送、是否会导致发行人与竞争方之间相互或者单方让渡商业机会情形，对未来发展的潜在影响等方面，核查并出具明确意见。
发行人应在招股说明书中，披露保荐机构及发行人律师针对同业竞争是否对发行人构成重大不利影响的核查意见和认定依据。
《上市规则》第 2.1.4 条第（六） 项规定了发行人不得存在对直接面向市场独立持续经营的能力有重大不利影响的情形。
一、 关于“直接面向市场独立持续经营的能力”，发行人应满足下列要求：
（一）发行人业务、资产、人员、财务、机构独立，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争，不存在严重影响发行人独立性或者
显失公平的关联交易。
举个例子：通领科技（834081）早在2015年11月3日登陆新三板，主要从事汽车内饰件研发、生产和销售，及相关模具的研发和销售，主要产品为汽车内饰件。公司实控人是项春潮，占比13.86%；第一大股东是江德生，持股占比接近28%。显而易见，实控人持股比例大幅低于第一大股东。项春潮通过签署《一致行动协议》控制了其余16人共持有发行人50.22%的股权，合计控制发行人64.08%的股份，行使发行人的经营发展决策权，其余16名股东大多为项春潮的亲属及好友。但江德生并未签署上述《一致行动协议》。
此外，第一大股东、董事、总经理江德生投资的企业智达复合、金智达、金智达（天津）复合材料科技有限公司、广州金智达汽车零部件有限公司等均从事汽车内饰业务，与公司的主营业务一致。
结果，通领科技2017年IPO被否。
此外，控股股东和实控人是否是公司的上下游客户，是否构成关联交易，也要仔细看。如果有关联交易，不一定影响IPO，关键要看这些关联交易是否合理，是否公平，是否存在利益输送。连城数控和隆基股份就有很高的关联交易，但是依然通过审核。另外一方面，关联交易确实很容易藏污纳垢，如果不去仔细做尽调，单单从公开信息也很难判断这些关联交易是否公平合理。所以，投资拟IPO的新三板企业，还是尽量回避那些关联交易很高的企业。
⚫无实控人
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》4.3.11 上市公司无控股股东、实际控制人的，公司第一大股东及其实际控制人应当比照本节关于控股股东、实际控制人的要求履行相关义务，并承担相应的责任。
在IPO申报过程中，监管部门对于无实际控制人公司要求其有合理的解释，重点关注公司无实际控制人的状态是否会影响公司控制权的稳定、是否会影响公司治理的有效性，只要公司能充分解释，公司“无实际控制人”的状态并不会成为其IPO的“硬伤”。
所以，无实控人不影响IPO结果，但是这种股权结构确实不太好，有可能会影响IPO的进度。相对于有明确清晰实控人的公司，无实控人企业IPO的不确定性会高一些。
⚫实控人变更
根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》:
《上市规则》第 2.1.4 条第（六） 项规定了发行人不得存在对经营稳定性具有重大不利影响的情形。 发行人应当保持主营业务、控制权、管理团队的稳定，最近 24 个月内主营业务未发生重大变化；最近 12 个月内曾实施重大资产重组的，在重组实施前发行人应当符合《上市规则》 第 2.1.3 条规定的四套标准之一（市值除外）；最近 24 个月内实际控制人未发生变更；最近24 个月内董事、高级管理人员未发生重大不利变化。
保荐机构对发行人的董事、高级管理人员是否发生重大不利变化的认定，应当本着实质重于形式的原则，综合两方面因素分析：一是最近 24 个月内变动人数及比例，在计算人数比例
时，以上述人员合计总数作为基数；二是上述人员离职或无法正常参与发行人的生产经营是否对发行人生产经营产生重大不利影响。变动后新增的上述人员来自原股东委派或发行人内部培养产生的，原则上不构成重大不利变化；发行人管理层因退休、调任、亲属间继承等原因发生岗位变化的，原则上不构成重大不利变化，但发行人应当披露相关人员变动对公司生产经营的影响。如果最近 24 个月内发行人上述人员变动人数比例较大或上述人员中的核心人员发生变化，进而对发行人的生产经营产生重大不利影响的，应视为发生重大不利变化。
实际控制人为单名自然人或有亲属关系多名自然人，实际控制人去世导致股权变动，股份受让人为继承人的，通常不视为公司控制权发生变更。其他多名自然人为实际控制人，实际
控制人之一去世的，保荐机构及发行人律师应结合股权结构、去世自然人在股东大会或董事会决策中的作用、对发行人持续经营的影响等因素综合判断。
因此，很多新三板企业发生了实控人变更，是在24个月内不能IPO的。但是如果只是第一大股东、控股股东发生了变化，实控人没变，是不影响IPO的。
⚫实控人违法违规
根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》2.1.4 发行人申请公开发行并上市，不得存在下列情形：
（一）最近 36 个月内，发行人及其控股股东、实际控制人，存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为；
（二） 最近 12 个月内， 发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员受到中国证监会及其派出机构行政处罚， 或因证券市场违法违规行为受到全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称全国股转公司）、证券交易所等自律监管机构公开谴责；
（三）发行人及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会及其派出机构立案调查，尚未有明确结论意见；
（四）发行人及其控股股东、实际控制人被列入失信被执行人名单且情形尚未消除；
因此，在投资新三板企业之前，一定得对实控人和控股股东好好挖掘一下，在天眼查、企查查、裁判文书网等查询下是否有失信记录、违法违规行为。
⚫实控人为外国籍或者括港澳台同胞或外资机构
不影响IPO。很多上市企业实控人都是外籍，比如博通集成、药明康德、步长制药、德龙激光(KCB:A04875)。截至2019年8月30日，实际控制人属性有“境外”的上市公司有188家，除一小部分是境外机构，其余均为个人或家族作为实控人是外籍。国家对此是持鼓励和开放态度的。
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