北向资金因子的回测与思考

最近看到一篇研报《北向因子能否长期有效?——来自亚太地区的实证》,摘录一下核心观点:
1、外资持股占比因子在中国台湾、韩国全市场股票池中的长期选股能力较为一般,而在市值最大的前100只股票池中,都具有较为显著的选股能力,且多头超额收益较为显著。
2、在A股市场中,北向持股占比因子的表现和中国台湾及韩国地区的因子总体表现一致,在大市值的沪深300指数成分股中有更强的选股能力,且多头超额收益非常显著。
北向资金是近年来很受关注的一个指标,其选股能力也符合人们的一贯认知。这篇研报给出了两个新的结论:外资持股比例在台湾、韩国这两个高度开放的市场仍然有选股能力;该因子在大市值股票中表现更出色,无论是A股、台湾、还是韩国。

一、回测验证

由于没有台湾、韩国的数据,本文仅对A股数据进行回测验证。回测需要用到几个数据:外资历史持股比例、股票历史价格、股票历史市值。目前有很多在线量化平台都提供股票日线级别的数据,而且能提供在线的jupyter notebook分析环境,出于一惯能偷懒就偷懒的原则,我并没有在本地维护自己的股票数据库,而是一般选择临时抱佛脚,先找找看有没有能直接用的数据。这次,我选择了ricequant上进行数据分析。

测试结果支持研报结论。由于大量代码及图片懒得排版了,想了解具体回测过程的可移步我的公众号查看:
https://mp.weixin.qq.com/s/KSEsLGl0xFezFSsYH1vRJg

二、进一步的思考

外资因子为什么会有效?为什么会越大越有效?会不会长期有效?
1、一种解释是外资更聪明,即所谓的聪明钱。这种解释看似有道理,却没什么用。根据结果来看确实可以这么说,但往后看三年,外资的聪明优势一定会保持吗?毕竟超额收益是零和博弈,聪明并不是常胜的法宝。这有点像追逐明星基金经理,认为过去表现好的未来还会表现好。
2、还有一种解释是增量资金的推动。这是符合逻辑的,毕竟有真钱流入一定会推升资产价格。从台湾、韩国的表现来看,这种解释好像也不是故事的全部,因为这两个市场开放程度已经很高,近几年外资并没有明显的增量。对比因子有效的范围,A股是在全市场有效,而台、韩只在大市值有效,说明这种资金推动的效应在A股是存在的。
3、外资与内资的审美趋同导致。近年来,不管是A股还是美股,都偏好高ROE的龙头,这也导致了基金抱团的现象。我认为这种趋同现象可能是更接近真相的原因,这可以同时解释市值越大越有效和台湾、韩国的大市值股票同样有效的现象。

可以做个回测进一步验证一下以上猜想。我们选取市值最大的前50只股票,按扣非ROE选出前10名,每周调仓。这里我又偷了个懒跑到果仁上测了下,因为可以不用写代码。测试结果如下:
17年至今年化收益37%,总收益285%,与我们前面按外资持股在前50中选10的结果非常接近。我们用简单的市值和ROE基本复制了一个外资持股前10名的策略。



现在,可以基本下结论,高ROE龙头偏好是北向资金因子的重要收益来源;增量资金的推动作用在逻辑上也应该是成立的,但可能对低市值的股票作用更明显。

三、实盘的取舍

最后要回答一个最难的问题:这个策略还能跟吗?我们把回测时间调整到2007-2017,在这个十年中,策略回测收益为年化9%,倒是跑赢了上证50全收益指数,但超额收益很不稳定,绝对收益也没有什么吸引力。



当然,过去不能代表未来,近几年的市场环境和过去十年相比确实发生了翻天覆地的变化,我们也不能刻舟求剑。这个问题就又回到了年初那场抱团行情能否持续的争论,高估值是个无法回避的问题,春节后的暴跌也许释放了部分风险,但估值仍处于相对高位,高估值对未来收益的压制也是一个显而易见的逻辑。如果认为目前的估值和风险可以接受,长期看好高ROE龙头,那这个策略也不失为一个跟踪龙头股的好策略。

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