中国石化业绩快报点评

【公众号原文:中国石化业绩快报点评

本周五,中国石化(600028)公布了2018年度业绩快报。2018 年,中国石化实现营业收入人民币28,816亿元,同比增长 22.09%;归属于母公司股东的净利润人民币 624 亿元,同比增长 22.04%。

一、四季度利润几近于零,推测主要是因为计提存货跌价损失,联合石化套保违规影响不明显。

根据公司2018年三季报,前三季度公司已实现归母净利润600亿,对比可知公司四季度仅实现24亿的利润,其中有15亿还是非经常损益项(以政府补贴为主),因此,相对于公司的利润规模,四季度净利润几近于零。

中国石化的原油成本价接近上一年度国际原油平均价格,而主要产品销售价格却是取决于近期油价,公司经营利润由上年原油均价与本年度原油均价之差决定(参见《再谈对中国石化的看法》)。从过去一年的油价走势看,无论按年度核算,还是分时段核算,单纯从经营上来说,中国石化四季度都应有较大利润额。

2018年三季度存货金额为2134亿,按照2017年年报中的比例估算,其中约有960亿的产成品。依照中国石化存货依成本及可变现净值孰低计量的原则,产成品是需要计提存货跌价准备的大头。因为2018年四季度,随着国际油价下跌,国家发改委持续下调国内成品油价格,累积下调幅度约18%。据此估算,公司四季度应该计提170亿的存货跌价准备(此前有券商分析师给出的160亿存货跌价准备值)。

对比前三季度平均每季度200亿利润的规模可知,公司四季度利润主要是被计提存货跌价准备吃掉了,而非网上传言的子公司联合石化套保违规操作带来巨亏。

二、2019年中国石化净利润显著下降是大概率事件。

2018年OPEC一篮子油价平均值70.66美元每桶,这基本就是中国石化的原油进口成本。因此,除非2019年原油平均价格达到90美元左右,中国石化才能取得与2018年600亿水平的净利润,这种可能性非常小。

即使2019年原油均价维持2018年的水平,中国石化2019年的净利润也要下降18%左右到500亿水平。这还是非常乐观的情况,因为目前世界各主要机构均预测2019年原油需求下降。尽管2019年头一个月原油价格反弹很多,但要让年度均价回到2018年的水平,非常困难。

以5%的股息率作为中国石化的合理估值,在分红占净利润60%比例的假定下,则500亿利润对应的A股股价为5.03元,中国石化A股现价5.47,显然没有充分反映其利润即将大幅下降的情况。

三、联合石化套保违规亏损仍然是个谜。

在公布业绩快报的同一天,中国石化也公告了关于全资子公司联合石化亏损情况。去年传闻联合石化套保操作违规导致巨亏,路透的报道亏损大约十亿美元,有些夸张的传言说亏损额度百亿以上人民币。我估算亏损额大概率在6亿美元以下。

去年底,中国石化曾公告确认了违规操作的事,但对于亏损金额表示尚待核查。目前这份公告,仍没有讲清楚亏损多少,隐藏、淡化了违规套保事件。

首先,公告中对联合石化产生亏损的原因,归结为”对国际原油走势判断失误,部分套期保值业务的交易策略失当“,混淆了正常套保亏损与违规操作损失两种性质截然不同的损失。套保操作就是为了规避价格波动风险,提前锁定采购价格,因此不依赖于对原油价格走势进行预测判断。即便是正常套保,在去年底油价暴跌的情况下,也一定会产生账面浮亏。如果仅仅因为油价下跌带来的浮亏处罚总经理,这岂不是太冤了?

其次,中国石化的公告没有区分违规套保及其头寸规模,笼统的给出联合石化2018年经营亏损46.5亿的数字,希望以不大的亏损安慰投资者。为此,还特意加上了一句表扬联合石化的话:”与国际标杆油价相比,联合石化为本公司所属炼油企业采购进口原油实货节省成本约人民币64亿元。“

怎么理解联合石化的46.5亿亏损?联合石化作为中国石化的全资子公司,实际上就是一个原油采购部门,因此它的经营利润对公司整体而言是没有意义的。但是作为一个独立的公司实体,它也需要进行财务核算。我的理解,母公司中国石化会给它定一个原油采购结算价,而联合石化套保买入的原油均价,是它的成本价,将结算价减去成本价,再扣除必要的管理和财务成本,这就是联合石化的经营利润。推测中国石化会参考原油均价和税务影响来给联合石化定结算价。因此,联合石化的经营是否有利润,完全取决于中国石化的财务目标,是人为调节的数字。而联合石化的套保为总公司采购节约的成本,也就是上面公告中的64亿元,才是真正的联合石化经营效益。

不管中国石化所称的”国际标杆油价“是什么,我们已知的是,在有违规套保操作的情况下,2018年联合石化节约了65亿人民币的采购成本,但是我们不知道的是,如果没有违规操作,联合石化能为总公司节约多少采购成本。

联合石化2017年采购原油1.85亿吨,约合13亿桶。联合石化的经营性质就是要买原油,”一定要买“这个确凿的承诺,在资本市场是可以兑换成金钱的,兑现的工具就是期权。如果采用一种简单的期权风险逆转策略(每月卖出平值看跌期权,买入虚值看涨期权)来辅助期货套保操作,长期而言,原油采购成本至少会比市场平均价格低3~5%,这来自于期权净权利金收入。

以联合石化一年采购13亿桶原油,2018年OPEC一篮子原油平均价格70.66美元计算,联合石化一年的采购金额918亿美元。如果节约3%,是28亿美元,约合人民币185亿;如果节约5%,是46亿美元,约合人民币307亿。

考虑到套保操作不会100%的等于采购数量,而总是会低于采购数量(如果不违规的话),以及市场交易量限制等等,另外考虑到联合石化的管理成本、交易资金的财务成本等等,最终节省的原油采购成本没有上面估算的那么多,但即使将上面计算的185亿打对折,节省90亿人民币,也比公告中的65亿强。如果联合石化的操作得当,按节省5%的成本计,消化掉10亿美元的违规损失也不在话下。

不过,如果非要预测油价走势来“聪明”地调整套保头寸规模的话,则另作别论。

当然,话说回来,我还是坚持认为联合石化的违规操作亏损不大。实际上,没有人会相信联合石化的交易员只会在那倒霉的两个月进行违规操作,在事情没有败露前,他们肯定违规很久了。如果他们2018年都进行同样交易策略的话,前面10个月油价持续上涨中肯定盈利不菲,因此即使最后两个月巨亏,全年合计仍然可能亏损总额较小。

无论亏损金额多少,作为一家上市大型央企,中国石化这种对投资者掩盖严重违规操作的做法,其公司治理和信息公开水平,是令人失望的。
1金币8金币18金币58金币88金币188金币
其它金额

余额不足,立即充值
我的金币余额:个
支付即为同意 集思录答谢协议
发表时间 2019-01-27 07:51     最后修改时间 2019-01-28 02:09

赞同来自: 中医传武是骗子 zmzll llllpp2016 极光旋貂 风收益险 safety 红豆杉 好心情 阿瞬 ChenF572 石典 Pampas 流花河 起个名字真费劲 宋宏伟888 言寺人 我是999啊更多 »

0

转债痴迷者

赞同来自:

四季度油价的下跌比较多,计提存货跌价准备应该占了大头,至于搞期权亏了多少,这个只能等年报出来仔细看看了。
2019-01-27 08:53 2 条评论
1

沉檀香云 - 85后历史学财经学爱好者

赞同来自: ymz1996

帐是人做出来的,肯定会想办法弥补
2019-01-27 08:57 0 条评论
0

转债痴迷者

赞同来自:

楼主分析中国石化的分红占净利60%比例明显偏低,目前中石化大规模投资时期已经过去,石化市场已经饱和,今后估计也不会有什么大的开支,目前账上货币资金很多,2017年分红率超过100%(全年2次合计每股0.5元),今后大概率维持在较高水平。
2019-01-27 09:23 0 条评论
1

Jupiter

赞同来自: kindos

60%的分红比例,我认为不是偏低,还是偏乐观的。

2017年分红比率117%,但是此前几年,分红比例从40%提高到2016年的65%,平均也就50%左右。我们不能认为2017年的分红比例是可以持续的,考虑到央企这一事实,其分红比例能够超过50%就是少见的。此外,当盈利呈现下降时,公司更有可能倾向于降低分红比例。

因此,我前次发文就建议,最好要等到出年报,看看2018年的分红比例出来后才好决定是不是值得投资。
2019-01-27 09:56 0 条评论
0

套路都是套路 - 被套路的韭菜

赞同来自:

中石化做多期货为了啥?不就是为了防止库存和原材料损失而做的套期保值吗?这里在做套期保值,那里却在计提存货损失,我实在看不懂作者分析。
2019-01-27 10:16 0 条评论
1

Jupiter

赞同来自: 转债痴迷者

中石化需要进口大量原油,所以当然要在原油期货市场做多。套期保值只能锁定原油进口的价格波动风险,不能解决产品销售价下跌的损失。当然除非公司也同时在国内期货市场上进行产品端套保,这个我并没有从年报中了解清楚。

中国石化的原材料成本,原油价格占三分之一强,推测其存货中原材料比例也是如此。原油是以前低价买入的,现在按照变现价值计提存货损失不会多,而且还有是按照炼化子公司的成本计算还是按照进口成本计算的问题。其他原材料,价格变动应该没有原油显著。

只有产成品,主要是汽油了,这个是要拿到市场销售的,它的变现价值就是现在的油价。存货价值只有中石化销售额的一小部分,不到一个月的销量,因此我猜想这些存货的成本价是按照3季度后期的汽油价计算的,因为从炼化子公司到销售子公司也需要有一个结算价。油价下调了18%,它的价值当然下降了,要计提存货跌价损失。当然,这个是公司会计准则要求的,即使进行了套保,在交割前,也仍然要计提跌价损失。
2019-01-27 10:35 0 条评论
1

路林 - 敬畏市场,相信价值

赞同来自: 潇洒唯东坡呀

中石化从勘探,原油,炼化,化工,到零售,建立了复杂的组织机构和非常复杂的业务体系,你要拿放大镜看,那真是一堆又一堆的毛病,官僚体制、腐败、效率低下……这次套保巨亏既是意料之外,也是情理之中的,这就是大央企,但凡事皆有两面,你也可以分析出很多的有利因素,比如发债利率非常低、政策扶持、有底线等等,但这些都不是我关注中石化的重点问题,我更关注油价和燃油调价机制对利润的影响(油价在一定的期间内平稳对中石化最有利),零售地位是不是加强了,产业链是不是更合理了,估值方面破净、5%股息率说明股价处于底部区域而已
2019-01-27 11:13 0 条评论
1

潇洒唯东坡呀

赞同来自: 转债痴迷者

对,路林说了老夫想说的话。
再加一句
就算按楼主这样的分析来看其他个股,现在还有完全肯定比中石化更好的更适合大量持有的A股么?
也许有
银行股
可是,你如果强调一下银行股可能的利空的话(银行的现在和将来很好和很不好都在高层一张纸或者一句话之间--上一两个月银行要背锅大家比跑得快,这两周又增加特惠银行股又成为香饽饽),绝对还是会认为中石化更可靠。
一定要等分红比例出来再投资的话,老夫认为很不理智:4%还是5%,有那么重要吗?股票不是债券不是银行存款,每年有3%以上就很可以了。
稳定持续的盈利、不少的分红、安全的打新股,还要怎么样咧?
2019-01-27 11:53 0 条评论
2

Jupiter

赞同来自:

中国石化如果能在合理的价格买入持有,或许具有长期投资价值,但过去、现在和将来,比中国石化更具投资价值的A股多得是。

不过就怕暴雷后还觉得康得新是大白马的人看不出来。

在业绩大概率下降的时候来选择中国石化的人,估计也不容易理解其他A股上市公司的价值。

在5大行中能选出最烂的一个交通银行,还以为捡到便宜货的,大概率也不知道估值是什么。
2019-01-27 12:36 0 条评论
0

潇洒唯东坡呀

赞同来自:


这样看来,只有楼主知道估值了。所有买交通银行(而且还要在交通银行头上加一个烂字只有这样才能够显得楼主高大上)、中石化的人都不如楼主。

补充一句
中信建投认为油价已经企稳回升,中信证券公司最新研报认为其持续的高分红以及预期2019年油价低位反弹有望支持业绩、股价短期下调是长期投资的良好配置时点

老夫本来还以为楼主有点货,现在知道了。886
2019-01-27 12:53 0 条评论
1

东北永吉 - 原名wwwww

赞同来自: 潇洒唯东坡呀

就这业绩四平八稳,还要求什么。
2019-01-27 13:04 0 条评论
8

Jupiter

赞同来自: 红豆杉 safety 阿瞬 kindos syrtis_syj Wanli012 zhonglinying duiry更多 »

如果没看懂,或者不认同我本文的逻辑,不认同结论也很自然,对这样的人,把我的文章当垃圾没有什么。

我写出来是给那些愿意思考的人来看。我的结论是对是错,市场会给出答案。

我认为结论对错是次要的,重要的是,本文是展示的是一种基本的、合理的思考过程:当考虑购买股票时,如果要从基本面分析,应该如何思考?首先,我们应该知道这家公司的利润是如何来的,关键的利润驱动因素是什么;其次,要试图理解这个市场给公司定价的关键因素是什么。

我希望一些来集思录的投资新手绝不要受某些跳大神的文章误导!
最近集思录出现一些神棍,常发股吧风格文,严重拉低了集思录的文章水准。他们把垃圾当宝贝,却又讲不出什么道理和逻辑,可知这些人对投资的理解水平。

作为一个普通投资者,我的文章分析水平也许不高,逻辑和结论或许有错,但自信比那些神棍强得多。
2019-01-28 00:47 0 条评论
0

Jupiter

赞同来自:

再来说说一个具体问题,楼上有人说我胡说八道,提出“为什么油价相同,中石化的利润也会下降”?

我的文中和引文中对这一点讲得很清楚,由于需要提前套保,“公司经营利润由上年原油均价与本年度原油均价之差决定”。这个结论有一定的统计数据支持,但也未必是对的,这不重要。

我认为提出油价相同利润为什么下降这个问题的人,先不说商业模式,不妨按照他的思路来思考一下,从他反问的角度,是认为中国石化的利润与油价高低成正比,如果油价不降,利润就不应该降。他可以去统计一下中国石化最近几年的利润和油价,看看这个假设是否成立。
2019-01-28 01:02 4 条评论
0

红豆杉

赞同来自:

不管结果,至少有思考有逻辑。石化19年下滑是大概率,5.5元不能说高估但不低了。长期来看0.4到0.6元的收益区间很难突破,成长不足防御尚可。只能说熊市买相对保险一些。
2019-01-28 01:28 0 条评论
0

Jupiter

赞同来自:

刚刚才发现,由于集思录发文的缺陷,文中的一个重要引文《再谈对中国石化的看法》没有链接,现已修订,并将文中关键图表在此回复中给出,详情请阅读原文。

2019-01-28 02:16 0 条评论
1

mingmingniu

赞同来自: koutakumin

公司经营利润由上年原油均价与本年度原油均价之差决定。对于这个论断我有以下的思考:
  1. 说到底是一个会计处理的问题。对于套期保值的会计处理我没太看过,如果套保的浮亏或者浮盈是计入当期的库存成本,那么结果如楼主所说,利润取决于当年和前一年的原油价差。如果套保浮亏或者浮盈直接计入损益,那么我认为就不支持楼主的说法了。如果楼主知道,可否科普一下?
  2. 按照楼主的观点,只要油价稳定,那么油价稳定在40美元还是100美元对利润影响不大。我没有验证过,但直觉上还是感觉有点怪。
  3. 最后,我觉得其实分析中国石化的净利润不如看它的现金流,套保会计处理可以影响到利润表,却无法冲击到现金流量表。粗看现金流量表,你会发现经营性净现金流其实并没有净利润波动那么大,还是比较稳定的。如果楼主分析现金流量表会不会对中石化有不同的发现?
2019-01-28 04:43 0 条评论
0

mingmingniu

赞同来自:

又翻了一下中国石化2017年报,引用如下:

对于套期工具公允价值变动形成的利得或损失,本集团将其确认为当期损益;被套期项目因被套期风险形成的利得或损失计入当期损益,同时调整被套期项目的账面价值。

套保损益进入当期,我觉得楼主的说法还是有点问题的。

我印象中2010和2011年的油价波动似乎不大吧,但中石化净利润却比现如今高很多。

所以我的结论是,中石化的利润取决于油价水平而不是波动。我也注意到楼主为了说明价差和利润关系那个图标,如果你按照油价水平与利润的关系来统计,结果照样成立
2019-01-28 04:55 0 条评论
0

Jupiter

赞同来自:

中国石化的套保会计年报中披露是非常模糊的,并且你看它资产负债表中套保头寸金额明显与其采购金额数量级差别很大,因此,它还有一个关键的套保头寸确认准则的问题,比如说持有的期货头寸,如果临近交割日期,并且确定要交割,或许就不会计入套保。

至于说中国石化的利润是否取决于油价水平,你可以去实际去画画相关图,而不要凭想象。一般人很自然的会想到是跟油价相关,我开始也是这样,但是实际的数据并不支持这一点。

另外,国内成品油价格形成机制多次修改,2013年的机制相对定型,因此,我的图只考虑2014年以来的数据。
2019-01-28 05:45 0 条评论
5

转债痴迷者

赞同来自: hydk 花生吉他 潇洒唯东坡呀 东北永吉

中石化的业绩和油价水平相关,应该是没毛病的,因为中石化有一块原油开采业务,油价越高,采掘利润越高,对公司贡献越大。炼化、化工、零售等业务一般随行就市,可能不是太明显。
联合石化的亏损,我查到以前的数据,2014年至2017年,联合石化净利润分别为40.69亿元、25.15亿元、61.7亿元和38.53亿元,取平均值,前四年该公司平均年盈利是41.5亿,今年亏损46.5亿,简单计算,期货亏损大约90-100亿,应该符合预期。
2019-01-28 06:48 0 条评论
0

转债痴迷者

赞同来自:

我觉得中国石化的股票表现还得看今年的分红情况,若是继续高比例分红,股价还有上涨的空间。
2019-01-28 06:49 0 条评论
2

gowhawk

赞同来自: 转债痴迷者 潇洒唯东坡呀

有几点楼主考虑一下,
1. 最近的分红表明ZF有意把中石化变成一个提现机器。
2. 加油站混改。加油站可以做的文章很多,现在没有挖掘出来更多是体制和管理问题,一旦混改成功,将会重新估值。当然这个只是预期,可以看为免费看涨期权。
3. 每年5%分红,还有净资产增加。肯定不是最优投资,但不失为稳健的投资选择。
拭目以待。
2019-01-28 08:25 0 条评论
2

转债痴迷者

赞同来自: 潇洒唯东坡呀 千秋雪132

中石化现金流很好,现在不缺钱,且央企分红补充养老金缺口也是大势所趋,所以高分红可以期待。港股中国石化现在和A股的股价想当,应该是不错的放手品种,当打新门票确实不错。
2019-01-28 09:04 0 条评论
3

Jupiter

赞同来自: 转债痴迷者 喜欢烧米饭啊 东湖骑士

中国石化2017年的分红比例很高,吊起了很多人的胃口,因此觉得我假定60%的分红比例太离谱,实际上,中国石化2016年的分红比例仅65%,此前从未超过60%。当我对企业进行估值时,我一定不会挑最乐观的那种可能。

喜欢中国石化的,我建议还是等待年报后分红比例这个重要的影响指标出来再考虑。

另外,我不会投资中国石化,目前A股比它有投资价值并且低估的公司还很多。即使我要买它,会等到今年半年报后,一要验证我的利润假设前提成不成立,如果不成立,那我不会投资自己没有理解透的公司;二要看油价变化趋势,是否能够让中国石化给出低估的价格。
2019-01-28 09:18 1 条评论
0

转债痴迷者

赞同来自:

从今天中国石化的股票价格表现看,应该是利空出尽的来头,港股和a股都不错。
2019-01-28 09:43 0 条评论
0

路林 - 敬畏市场,相信价值

赞同来自:

J兄,你说的逻辑是有一定道理的,但问题是视角太小了,时间跨度太短了,一个财季的报表就可以验证你的假设,那下一个财季的数据就有可能推翻这个假设,而且股市是提前反应预期的,我的意思是我们投资企业的时候应该更关注竞争优势,中石化的竞争优势到底是什么?从这个角度出发也许会得出一段时间内确定性更高的结论
2019-01-28 09:46 0 条评论
2

Jupiter

赞同来自: yltc001 duiry

@路林 兄,我知道你是偏向长期价投的,我不否认中国石化的长期投资价值。

不过,或许你几年前就持有了中国石化,那么显然在你眼里中国石化这一两年的业绩波动算不了什么。中国石化受油价波动影响很大,是典型的周期股,因此,对于现在没有持有石化的人,就不应该贸然买入,而应该耐心等待。

我并不是要追逐中国石化短期业绩,而是要验证我是否抓准了它的利润变动影响因素。我过去并没有深入研究中国石化,只是上次股价暴跌后,为了抄底做了点粗略的分析。虽然我认为我的分析有逻辑,也有一定的数据验证,但这毕竟是一种黑箱模型,不是真正从行业上分析其利润产生过程,此外,数据也是过去的。如果能得到未来的验证,可信度就高很多。
2019-01-28 10:07 0 条评论
0

idreamhcg

赞同来自:

1、贸易战背景下,中石化很难海外扩张,资金需求较弱。再着,中石化体量,即使利润大部分利润被分红依旧有持续的研发投入、扩张投入,保持高比例分红有现实意义。另外,中国处于去杠杆环境下,投资扩张资金压力没有以往那么大。
2、中石化参与套保,是为了保障正常的生产利润收益。而不是博涨跌、堵大小。因此,是油价水平决定利润水平(中石化有原油开采业务),而不是变动决定。
2019-01-28 10:16 0 条评论
2

转债痴迷者

赞同来自: hydk 爱在十字路口

石化行业其实已经饱和了,受供给侧改革影响,新上项目投资已经不多了,万亿资产,每年除了盈利,固定资产折旧带来的现金流都非常可观,不用来分红,留着干啥?何况现在养老基金缺钱。
2019-01-28 10:29 0 条评论
0

东北永吉 - 原名wwwww

赞同来自:

中国石化最近几年的汽柴油销售量微幅增长,2018年仅有1.4.这么低的增长。这么低的增长率
是不是电动车替代燃油车?2018年新能源汽车销售125万量,汽车销量2800万辆。新能源销量占比4.464%--日后新能源汽车占比还会有大幅度提高,汽油销售前景不太好。

另外炼油和化工也是微幅增长。
2019-01-28 12:15 0 条评论
0

香醋

赞同来自:

谢谢,持有一些石化
2019-01-28 22:16 0 条评论
8

jkk008 - 风险和安全,你选择哪一种

赞同来自: 天书 lao47 杨波 宋宏伟888 jiewen 言寺人 我是999啊 一个冬天的神话更多 »

独立思考的贴子一定要支持下,不论对错,对投资都是有价值的。谢谢楼主和下方有价值的回贴。
2019-01-28 23:28 0 条评论

要回复问题请先登录注册