集思录和鼎财论坛的知名银行股投资人flitter大神，从2011年起的7年时间里，持续更新其“银行股评级系统”，并直播了轮动操作的过程，收益不菲。主贴引发了投资人激烈的讨论，在这7年中，只在鼎财论坛上，回帖量就达到了惊人的1000页以上。
但由于论坛特殊的发帖-回复模式，使主贴内容散乱，缺乏条理。对于后期跟帖的投资人来说，很难理解F大系统模型的构建过程和底层逻辑，对于收益率、翻倍期等概念也没有清晰地认识。
基于以上原因，我用了半个月时间完成了对几个帖子的梳理，并做了简要的总结归纳，方便后期投资人的对照参阅。由于本人的水平有限，表述内容难免纰漏，烦请投资人朋友海涵并提出宝贵意见。
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偶然间在某球看到有人讨论F的银行股轮动策略，彼时正处在我研究银行股一头雾水、举步维艰的时候，于是决定追过来看看是何方神圣。我是2017年4月才开始接触银行股，于当年7月跟踪F的评级，所以对于F的算法，数据推导的过程，内在逻辑等当时都不是太明白。
我们先来看看F在标准的银行年报、半年报、季报点评中所引用的概念，一般涉及推算可比利润、推算公告利润、实际公告利润，推算可比股东权益、推算公告股东权益、实际公告股东权益，不良率、拨备覆盖率等。对于一个没有任何银行业知识的人来说，看这一套评价体系就像看天书一般，而这正是评级系统的基础假设或底层数据，数据看不懂，用数据写算法得出的“翻倍期”这一概念，也必然是找不着门道。
投资圈里有个颠扑不破的定律，你在一只标的上赚到的钱，和你对这个标的的了解程度成正比。看帖的吃瓜群众，有几个对F大轮动系统的底层机制有个哪怕大概的了解呢？有5%吗？我是表示怀疑的。对系统缺乏了解，就不会深信，即使信了，开始跟随操作了，也不敢重仓，也就难以复制F的收益。所以我说，对吃瓜群众，跟随系统操作，不如好好的读几本书，读几份报表，指望单纯跟随轮动系统就能发大财的，可能性不大。
F大目前在鼎财的主贴地址：
http://bbs.toplicai.cn/pdetail.html?newsId=198672&loadForm=shequ
F大在集思录的主贴地址：
https://www.jisilu.cn/question/98410
没有看过的可以先试着浏览一下。
到今年4月，在研究过一段时间的银行股，对银行的商业模式有一定了解后，我才开始重温F的帖子，慢慢地爬楼，从鼎财论坛的2011年10月的帖子一路爬过来，以“只看楼主”的角度为主，间歇性的在各个历史关键时期查看全部回复，以及F和各位投资人的互动过程。爬楼过程用了大概十多天，可以说是收获满满。
下面就爬楼过程中的一些体会总结一下，也方便楼里的各位投资者对照查阅。由于本人银行股研究能力欠佳，难免会出现很多纰漏，也请各位投资人多包涵。对F的数据和系统理解错误的地方，也请F大批评指正。
1、F大系统业绩回测
F的历史业绩表现是毋庸置疑的，可以说碾压了众多同侪、碾压了中证银行指数和其他各类指数。以下是粗估的收益数据：
注意：系统从2011年3月开始，表中累计收益率和年化收益率都不包含2018年初至今的数据。其中中证银行指数的编制由于不包含分红，所以实际投资一揽子银行如银行ETF时，收益将高于中证银行指数，年化多约1.5%。
可以看出，从2011年至2017年末，F的系统年化收益率约30%，而持有银行ETF的收益约7.72%+1.5%=9.2%，F的系统实际跑赢银行业整体年均+20%，成绩斐然。
2018年初至今，系统一直持有民生银行A，没有轮动机会，今年民生银行跑输了中证银行指数约4.4%。（截止作者发文，F已由民生银行换入华夏银行，期间收益率不再另行计算）
2、F大系统简介。
引入“资产翻倍期”的概念是F大首创，我在之前任何的金融类、投资类书籍中都没有见过。这里我用通俗地话来翻译一下：假如一家银行股价8元，每股净资产为10元，PB=0.8倍，以现价8元买入该银行后，得到10元净资产，当该净资产依靠银行盈利的内生性增长增至16元时所用的时间即为翻倍期，比如预计用1.5年，这个1.5年就是这支银行股的翻倍期。可以看出，PB越低，或者银行的盈利能力越强，那么翻倍期也就越短。
由于基本在每个交易日后都要进行预测，所以使用的当日数据的预测值，是基于最近一期银行报表数据，预测下季度末的净资产，将其增长净额分摊到期间每一天中得到。
F大的系统将各银行AH股的翻倍期进行排名，总是买入排名第一的标的，总是满仓操作（实际操作中几乎只在A股银行内轮动）。长期来看，除了获得银行内生增长的约百分之十几的年化平均回报外（银行业ROE长期大于10%），还获得了在一定时期内最低估值的银行股的估值修复，避开了那些相对高估的银行。
为什么要选用翻一倍的概念，即增长率为100%，而不是翻2.5倍、3倍、4倍这样概念呢？是基于F大对历史数据的回测，将不同增长率如50%、100%、150%、200%、300%等参数输入系统后，看各个系统的回报表现，最终确定，增长至100%多一点即翻一倍的系统，历史表现是最强的。当然这一推导过程有一定的价值投资的思想在里面，但理论支撑稍显不足，完全是历史数据演算的结果。
在建立翻倍期系统的过程中，对所使用的参数也进行了选择、过滤、优化，演化出了一系列的翻倍期来，如翻倍期1、2、3、4、5、6、7，越到后期，翻倍期所使用的数据越精准，越有参考价值。
各翻倍期所用的参数如下：
翻倍期1：使用基本每股收益和账面净资产；
翻倍期2：使用加权平均净资产收益率；
翻倍期3：考虑不同银行不同拨备政策的影响；
翻倍期4：考虑分红的影响；
翻倍期5：在翻倍期4的基础上，舍弃了净利润的概念，而改用股东权益增长净额，考虑了可供出售金融资产等所引起的不包含在当期利润中的股东权益变动，使结果更客观公允；
翻倍期6：对再融资的银行作出调整；（这里凭主观经验对融资前和融资后的收益率进行预测，整体较为客观）
翻倍期7：对分红、配股、增发等进行更精确的微调；（在2013年底完成翻倍期7的构建后，一直使用至今）
翻倍期8：2017年11月的又一次升级，而距离翻倍期7的完成已经过去了4年。计入了优先股的影响，剔除了股东权益中可转债、永续债等其他权益工具的影响，对换股阈值进行重新计算，做出了加大换股阈值的决定。
3、F大的实盘操作。
相对来说，在系统建立的前期，F操作的主观性较强，后期在对个人收益和系统收益进行对照分析后，逐步放弃了个人的主观判断，转而实行系统排名+固定换股阈值这样的被动策略。
在实际操作中，F不但时刻满仓，而且在数年的时间内，多次使用了高杠杆，同时在2016年以前积极参与线下打新，获得了远超系统回报的收益。
对于F的金融资产总额，我的估计是在2013年已经达到1500万的水平。到2018年，从F回帖的信息中分析得出，其个人金融资产总额保守估计达到1.5亿人民币以上。
4、爬楼的动机与收获。
由于在鼎财论坛全程直播了排名和轮动的过程，所以F的业绩非常真实。
在我刚接触这个系统和“翻倍期”这一概念时，对其是表示怀疑的，也不太看得上。后来发现F系统给出的排名与我自己做的估值排名吻合度较高。我是坚定的价值投资者，在投研上投入了很多时间精力，后来受到帖子中某投资人启发，也决定效法其爬完从2011年起的大楼，主要有以下几个目的：
A、了解F大系统构建和进化的过程，分析系统的逻辑合理性。
B、了解F在操作中的心态变化，观察成熟投资者的成长历程。
C、了解银行股的历史，包括国有大行、股份行、城商行在不同历史时期的业绩和股价表现，在7至8年的长时间跨度下，感受银行业这一周期性行业所面临的外部宏观环境、产业格局、监管政策的演化。
D、了解从2011年开始的一轮中国股市的完整牛熊周期中投资人（尤其是普通散户）心态的变化，对群体的非理性有了更深刻，更直观的认识。
爬楼的过程，比我看的各种财经类、投资类杂志，公众号文章、投资类书籍都要精彩的多，俨然一部2011年后中国股市简史，使我更坚定了长期投资、价值投资的信念。
5、F系统总体评价
** F的银行股评级系统暗合了价值投资的核心思想，即挑选好公司，但更要有好的价格。**
好公司不必多说，基本所有的上市银行都可以被定义为好行业中的好公司，从历史上看，银行业的长期股权资本回报率远远高于其他行业。即使是在2015年、2016年这样的宏观经济衰退、坏账率陡增的历史时期，全行业的ROE也能保持在10%以上，部分优秀的银行没有低于15%，当然这是由银行业在我国经济和金融体系中的核心地位决定的，也有政策对银行业构筑的天然壁垒，居民理财意识淡薄和畸高的储蓄率，经济金融体制不够市场化，存在大量国企、地方债务平台等由国家信用背书的预算软约束实体等众多因素共同决定。
按2011年民生银行行长洪崎的话来说，当时的银行赚钱赚到不好意思。但是到了2018年初，我们看到经济金融体系发生了显著的变化，未来银行业所面临的经营环境非常严峻：在资产端中小银行长期处于资产荒的境地，严监管对金融创新的抑制使各种套利、出表、委外行为大幅压缩，在负债端，利率市场化、互联网金融的冲击等因素使大中小银行负债成本全面提高，银行业息差大幅收缩至2%以下，部分银行低于1.5%，低于欧美平均水平，全行业的平均ROE也从曾经的20%一路下行至12%，当然更具体的问题投资人朋友可以查阅银行业的相关研究报告，这里不细表。
在好价格的维度上，F的体系和格雷厄姆的价值投资系统一脉相承，都是“捡烟蒂”，即寻找那些被错杀的公司。这一点和后期巴菲特的投资理念还是有较大的差异的，巴菲特基本是以合理的价格投资优质的公司，而不再“捡烟蒂”。比如在2018年5月民生银行和招商银行之间，F会毅然选择低估的民生，放弃绝对估值水平合理但业绩靓丽的招商银行。当然这里的民生即使基本面很差，也没有差到亏损或是破产的水平。对比现阶段的其他行业来说，依然是称得上优秀或中等偏上的，这个“差”只是相对其历史表现来说。
F大系统和以PB+ROE为基础的估值体系有较强的内在联系。以BV（bookvalue）即净资产来对银行业估值是非常科学的，这是由金融业的行业特点决定的，在此也不细表。在估值的过程中，F主动调整了报表披露净资产的数值，如剔除了优先股、可转债、其他权益工具等，考虑了增发、分红等对不同银行的影响，使口径可比，考虑了拨备计提政策差异等各银行对损益的调节，考虑了可供出售金融资产等按公允价值变动加量，计入股东权益但不计入当期利润等对利润表的扭曲等各种因素。可以说在模型构建上，基本做到了公允客观，符合实际。
F系统的调节项如此之多，是由他的操作策略决定的，即必须全仓买入那个最低估的银行，所以数据的精确变得极其重要。基于这个精确数据的轮动，是其长期超额收益的来源。在最低估的银行中轮动，与在排名第三的银行中轮动相比，差别可以说是天壤云泥。
以上构成了F系统的核心思想，即好公司+好价格，对这种价值投资体系的笃信和长期坚持，铸就了其骄人战绩。
F的系统相对于其他大V们对银行股的点评，一个极具价值的地方是对于数据精确性的追求，他的系统在不断的迭代更新，使之更贴近银行的实际经营状况。这正是价值投资者应该持续研究、学习并改进的地方，即不但做定性，还定量。定性易，而定量很难。
价值投资体系要取得好的成效，需要的时间一般较长。而F则成功的利用对历史数据的回测，验证了价值投资体系的可行性，这显然比主观判断更有说服力。
6、F系统在不同历史时期的表现差异
F大的轮动系统，本质是通过换股的过程，对市场的不理性进行收割。市场越不理性，F换股的机会越多，换股越频繁，则赚的越多或至少不亏。
F系统最有效且大幅跑赢中证银行指数的时期是2013年、2014年、2015年，分别跑赢了32%、63%、28%，而在其他年份则表现不太亮眼。2013年市场对于股市给出极端悲观预期，在2014和2015年是大牛市爆发的极端亢奋的两年，可以说不是极寒就是极热。
到了2016年中以后，F系统地轮动效率出现比较明显的下降，单次轮动的间隔也明显拉长。比如从2016年7月至2017年4月长期持有中行，持股时间达9个月，从2017年7月至2018年5月持有民生银行达10个月。也就是说在这两个时期内，排名第一的中行和民生长时间占据排行榜的头名或没有触发换股阈值。
到2017年末，F对系统进行了再次调整，并提出“大阈值”和“小阈值”的概念。F的原话是：“2011年起的数据小阈值占优，而2013年起大阈值占优。”这里的大小阈值，也是基于历史数据的测算，遗憾的是，在2017年底启用大阈值后，反而是小阈值系统表现更优的时期。注意这里的阈值，指的是切换至某只排名第一的银行股后，当其下降至第二或第三位时，与当期第一名的银行股比较翻倍期数值，差距达到一定的阈值后，进行换股。有点儿像“让子弹飞一会儿”的概念，即在估值的基础上，加入了“趋势投资”的思想，是判断近期表现好的银行的上升趋势将要继续持续一段时间，而表现差的银行也将继续下跌或疲软。当然F在这里没有公布具体的大、小阈值数据，投资人朋友可以自己推测，误差应该不会太大。
这里不讨论这种阈值设定是否具有显著价值。由于笔者是价值投资的拥趸，所以对这样的“趋势投资”思想不做过多评判，有兴趣的投资人朋友可以发表您的高见。
7、F大从2011年至今的心态变化
在2011年至2013的早期，F会比较明显的受到“禀赋效应”这一行为金融学概念的影响，具体的表现为，在持有一支标的后，对于该标的会产生过分的喜好。此时他在回帖中对于排名第一的，即唯一持仓的银行会表现出较多的关注和褒奖，而可能忽视一些持仓银行暴露出的风险事件。
F在融资买入所持有标的方面，即加杠杆的时机上，没有太好的纪律性和规则。可以看出，即使是有成熟的数据系统支撑，F大在上了杠杆后，也出现了明显的追涨杀跌倾向。如在F的实盘中，2018年1月22日，持有民生银行，杠杆加至28%。1月29日反复加杠杆去杠杆，2月2日加杠杆至30%，2月5日加至36%，2月7日加至45%，随后减至34%。细心的投资者可以对照民生银行在该时间段的走势，看F大杠杆操作的合理性。在2月9日F的回帖中，可以明显的看到其心态失衡，自我否定的迹象。
我们得出结论：对于普通散户，还是要慎用或不用杠杆，对于配资这样数倍杠杆的刀口舔血式投机方式，则应速速远离。我认为杠杆不是不可以加，但杠杆控制也是仓位管理的一部分，所以需要有成熟的投资策略和体系支撑，不能凭借主观判断随意加减。
当然除去加杠杆的影响后，F大这几年的心态总体是趋向于越来越好的。到了2016年以后F的财富暴增，赌性变少。尤其是轮动系统使其安然度过了2015年中的股灾，到2016年初大部分人遭受股灾重大打击后，F的总资产甚至迅速的突破历史新高，他对于自己系统有效性的信心也越来越足。在2016年9月，F大这样形容自己对系统的态度：“我对自己的系统有宗教一样的信任”，可见一斑。
8 、散户群体从2011年至今的心态变化。
2011年至2018年的中国股市可以说是跌宕起伏，既有2014-2015年初的大牛市，也有2015年6月开始的超级股灾1.0、2.0、3.0，有像2013年至2014年中这样长期的死寂时期，以及2017年的蓝筹股结构性牛市。股民，或者特指散户，在其中每个阶段的表现，堪称精彩。
F的帖子由于跨度非常的长，虽然几次换帖，其中跟随的散户或粉丝换了一茬又一茬，但仍可成为研究散户群氓心理的极佳样本。由于F大侧重于对历史数据和当前数据的应用，我也效仿其做法对鼎财论坛的回帖数据进行简单的挖掘。
我使用的数据主要是从2013年12月至2017年6月的各主贴的回帖页数。以6个月为一个周期进行统计，结果如下：
可以看出，F大帖子回帖的热度和期间股市的表现有极强的正相关性，这也是人性弱点的体现。在2014年6月以前这样的风雨飘摇，四处弥漫着悲观气氛的时间段，恰恰是投资的黄金时期，而从回帖的内容可以推断，把握住机会的投资人屈指可数。反倒是在2015年6月前应该保持充足的警惕的时候，投资人却表现的群情激奋，这种反差令人唏嘘。F大的帖子回帖量，是现成的市场情绪的指示器，有心的朋友可以继续对2017年6月以后的数据进行跟踪，站在上帝视角来看，或许会发现惊喜。
可以肯定的是，到了2018年中，又到了“天上下金子，记得用盆接”的时候，帖子的回帖量也是一度萎靡不振，有些时间段甚至是F大在自说自话了，历史是何其的相似？
9、F大系统对于港股银行股的尝试
2015年11月港股通开闸后，F大开始尝试着做A/H股之间的换股策略，并逐渐转移部分仓位至港股。但据我观察，在港股仓位最多的时候，也没有占到F总资产的30%以上。
A股和港股比较大的差异是标的数量、市场热度、法律法规、投资者结构等。
比如A股的银行股标的更多，这使第一名的银行和最末位银行之间估值的差异可能拉的很大，利于换股操作。A股市场长期享受更好的流动性，即使是港股通开通之后，A股的成交量也远在港股之上。排名第一的港股银行，可能在较长时间内都保持在第一名的位置，非常不利于换股操作。“翻倍期”这一在A股有效的策略，在港股的效率也大打折扣。在港股市场，最有效的也许是“翻2.5倍”或“翻1.5倍”，这大大提高了分析和计算的难度。A股是散户主导的市场，而港股是机构主导的市场，导致A股市场表现出更强的非理性，更易出现同一行业极高估值和极低估值的冰火两重天状况。港股对股息征收20%的所得税，而A股随着持股时间的拉长，尤其是持股1个月以后由20%降低至10%的所得税减免，有利于轮动策略的实施。对于小散户，投资A股还可以额外获得打新收益，这是港股不具备的优势。
综合以上各项因素，A股轮动优于港股轮动。我相信F大也一定进行了深入的思考和分析，所以轮动操作一直集中在A股，这是非常理智的。
借着对港股的讨论插一句：对于深圳市场的两只银行，宁波银行和平安银行来说，由于有深圳市场的打新收益加成，所以他们的估值水平理应在上海市场银行股之上，对于小散户有更高的轮动价值。
10、对F系统潜在问题的讨论
问题1：F系统是完全基于当期报表数据的比较，缺乏对不同银行差异化的发展战略、各自竞争力的可持续性等问题进行讨论，这使轮动系统更加客观，但也就丧失了一定的前瞻性。
这好比价值型投资者和成长型投资者的区别，虽然都是基于未来现金流贴现的模型做出估值判断，但价值型投资者更注重当下，或是“硬资产”，而成长股投资者对那些没有成长性的股票多少会有偏见，对于未来的成长给予更高的期望，寄望高成长能逐渐降低目前的高估值。
在橡树资本管理公司创始人马克斯的《投资最重要的事》一书中，马克斯对成长股投资者的思维方式提出了异议，认为不应为未来的成长支付过高的价格，这种成长的不确定性难以把握。他信奉价值投资的理念，即在低风险中追求中等收益，而放弃高风险高收益的投资机会，因为这很可能转化为高风险中收益或低收益。
在这一点上，F的思想与马克斯异曲同工，核心都是基于银行当期盈利为参考，至于未来的ROE是会提高还是下降，则不做过多的预测，可能恰恰是一种大智若愚的选择，毕竟预测未来的准确性要打很大的折扣。
比如当前的招商银行ROE在16%以上，而同样是股份行的民生银行只有13%，前一个在上升趋势，而后一个在下降趋势，未来这种上下行的背离是否会持续呢？我倾向于认为，银行业的ROE长期高于社会平均ROE水平都是不合适的，优秀的银行如招商在远期下降至11-13%的区间，民生下降至10-12%的区间，这种概率非常的大。而未上市的农信社、农商行、城商行下降至6-8%的区间，也是大概率事件。从这个角度上来说，给招商银行1.67倍PB以上的估值水平是否理性呢？从绝对估值来看不算高，但相对于民生银行低于0.8PB的估值是偏高的，他们之间的长期ROE差异，还没有到支撑一倍估值水平差异的程度。
问题2：对于不同银行不良贷款认定的严格程度，没有给予一定的修正。不同银行对于不良贷款的认定松紧程度差异较大，这间接影响报表的“不良贷款余额、贷款减值准备、资产减值损失”等各项数据的可比性。两个报表收益率相同的银行，他们的实际收益率可能不同。但这个问题本身较难解决，因为不良的认定具有一定的主观成分。各家银行依据自己的资产投向，抵押物的情况建模并做出不良贷款的认定，很难说谁的认定就是绝对准确的。当然你可以根据各类迁徙率，不同口径贷款比率如逾期90天以上贷款率、关注类贷款率、重组贷款率，新生不良率等进行更加细致的分析，但这些方法也存在或多或少的问题，很难做到精准的评估。如一家银行的逾期90天以上贷款率达到2.5%而另一家只有2%，当经济好转基本面复苏时，那些逾期90天以上的贷款也可能全额收回，此时2.5%和2%的差异就没有0.5%那么多了。具体的细节分析起来困难较大。
总体来看，F的系统完全依赖报表给出的不良率和拨备覆盖率等数据，不进行更细致的穿透分析，在大方向上也是没有问题的。我们知道，银行业的监管是最严的，报表质量相对于其他普通工商业来说，质量也是最硬的。银行报表极难造假，但存在一定的人为调整空间。就算是资产质量认定最宽松的银行，他的贷款五级分类标准也是必须按照银监会的指引来实施的，他的坏账不可能长期掩盖，是要在未来的两三年内逐渐暴露的。
F的系统在经济平稳的时期，如复苏期和衰退初期，准确度较高。在经济剧烈波动时期如萧条期和繁荣期，则可能在准确性上稍显不足。
问题3：在不同银行的资产负债结构和资本充足率的各不相同情况下，各银行未来分红比率的预期是差异化的。在F的系统中默认30%的分红率，而20%到50%的分红比率差异，对收益率的影响是非常明显的。我们可以看到由于资负结构的调整和资本充足率压力，民生、平安这样的银行在未来的一到三年，分红率将会远逊于招行、四大行等这样的银行，叠加不同的市净率，对F给出的收益率的影响会比较大，而F貌似没有对这一因素进行调整，这里投资者可以做出自己的预测。
问题4：F系统的持股策略要求他永远集中在一只个股上，可能面临一定的公司特定风险。由于银行的高杠杆特性，会使个体风险放大。我们举例，假设轮动到了宁波银行，而此时宁波银行的PB=0.5，ROE=10%。由于宁波银行的经营局限在长三角的少数地域，可能面临局部的连带风险，如2012-2013年发生在江浙地区的大面积中小企业危机，使区域不良率在短时间内陡增至5%的水平。此时可能导致宁波银行突然爆发信用风险，冲击一级核心资本充足率，使优先股、可转债、二级资本债等强制转股，这对宁波银行普通股权益的摊薄将是毁灭性的。可以参考花旗银行在金融危机中的走势，我能想到的对冲这种风险的方法是，对于城商行和农商行这样的区域性银行设置更高的安全垫，或者持有轮动系统给出的前三名的银行股以分散风险。但分散风险的代价就是系统的效率会打一个折扣。
问题5：F坚持将收益率低于10%的银行股剔除排名榜的原则。这样做的目的是很明确的，可以减少其持有的单一银行破产倒闭的风险，但也意味着在一定条件下系统可能失效。设定10%的阈值是一种主观判断，在未来银行业普遍的高ROE应该是不可持续的。金融是万业之母，利润自然来自实体经济，金融业的ROE不可能长期高于实体经济ROE，一定会逐渐回归正常水平，即8-9%之间，否则金融业将抽干实体经济的利润，这是决策层不允许的，也是不符合基本经济规律的。那么在远期银行业的ROE降至9-10%的区间后，就必然有大量银行ROE低于9%，甚至是8%，此时降低门槛就是非常必要的，比如在某银行低于6%时剔除排行榜？这样做也可以对持仓进行一定程度的保护，投资人还是要根据行业具体情况做出自己的调整。
有记录在案的剔除出排行榜的银行如下：
2017年1月剔除中信银行，因收益率7跌破10%。2017年3月恢复上榜。
2017年10月剔除浦发银行，因收益率6、收益率7均低于10%。2018年1月重新上榜。
11、总结
其实对F大的轮动系统做一个全面的评估，我还远远不具备这样的能力。我能做的只是力求客观的记录系统演化的过程以及取得的成效，当然由于是隔岸观火，没有亲自取数和演算，这个过程会出现非常多的纰漏，恳请各位投资人批评指正，也请F大不吝赐教。
我们价值投资者希望投资那些最具性价比的，具有安全边际的标的，但往往是定性较多，定量分析的努力远远不够。所以即使F大的银行股轮动系统尚有缺陷，即使F对于银行行业的理解可能不如业内资深分析师，但其数年如一日地在银行业的报表数据中耕耘，这种精神本身就难能可贵，独树一帜，是值得我们学习的。F大开创了“用海量数据为投资建模”的先河，也是量化投资的雏形。
F大将其系统和操作过程毫无保留的公布在论坛里，也成为投资人学习的极好素材，可以说是功德无量。
在2010年开始研究银行并建立轮动模型之前，F已经将这种思想运用在封闭式基金的投资中，并且取得了一定的实效，这种数据分析方法也得到了持有封基老师的肯定和力荐。
路漫漫兮其修远，愿我们投资人可以砥砺前行，互相交流，共同进步，一起实现心中的小目标。
mingxia191919于2018年5月
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9人答谢
但由于论坛特殊的发帖-回复模式，使主贴内容散乱，缺乏条理。对于后期跟帖的投资人来说，很难理解F大系统模型的构建过程和底层逻辑，对于收益率、翻倍期等概念也没有清晰地认识。
基于以上原因，我用了半个月时间完成了对几个帖子的梳理，并做了简要的总结归纳，方便后期投资人的对照参阅。由于本人的水平有限，表述内容难免纰漏，烦请投资人朋友海涵并提出宝贵意见。
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偶然间在某球看到有人讨论F的银行股轮动策略，彼时正处在我研究银行股一头雾水、举步维艰的时候，于是决定追过来看看是何方神圣。我是2017年4月才开始接触银行股，于当年7月跟踪F的评级，所以对于F的算法，数据推导的过程，内在逻辑等当时都不是太明白。
我们先来看看F在标准的银行年报、半年报、季报点评中所引用的概念，一般涉及推算可比利润、推算公告利润、实际公告利润，推算可比股东权益、推算公告股东权益、实际公告股东权益，不良率、拨备覆盖率等。对于一个没有任何银行业知识的人来说，看这一套评价体系就像看天书一般，而这正是评级系统的基础假设或底层数据，数据看不懂，用数据写算法得出的“翻倍期”这一概念，也必然是找不着门道。
投资圈里有个颠扑不破的定律，你在一只标的上赚到的钱，和你对这个标的的了解程度成正比。看帖的吃瓜群众，有几个对F大轮动系统的底层机制有个哪怕大概的了解呢？有5%吗？我是表示怀疑的。对系统缺乏了解，就不会深信，即使信了，开始跟随操作了，也不敢重仓，也就难以复制F的收益。所以我说，对吃瓜群众，跟随系统操作，不如好好的读几本书，读几份报表，指望单纯跟随轮动系统就能发大财的，可能性不大。
F大目前在鼎财的主贴地址：
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没有看过的可以先试着浏览一下。
到今年4月，在研究过一段时间的银行股，对银行的商业模式有一定了解后，我才开始重温F的帖子，慢慢地爬楼，从鼎财论坛的2011年10月的帖子一路爬过来，以“只看楼主”的角度为主，间歇性的在各个历史关键时期查看全部回复，以及F和各位投资人的互动过程。爬楼过程用了大概十多天，可以说是收获满满。
下面就爬楼过程中的一些体会总结一下，也方便楼里的各位投资者对照查阅。由于本人银行股研究能力欠佳，难免会出现很多纰漏，也请各位投资人多包涵。对F的数据和系统理解错误的地方，也请F大批评指正。
1、F大系统业绩回测
F的历史业绩表现是毋庸置疑的，可以说碾压了众多同侪、碾压了中证银行指数和其他各类指数。以下是粗估的收益数据：
注意：系统从2011年3月开始，表中累计收益率和年化收益率都不包含2018年初至今的数据。其中中证银行指数的编制由于不包含分红，所以实际投资一揽子银行如银行ETF时，收益将高于中证银行指数，年化多约1.5%。
可以看出，从2011年至2017年末，F的系统年化收益率约30%，而持有银行ETF的收益约7.72%+1.5%=9.2%，F的系统实际跑赢银行业整体年均+20%，成绩斐然。
2018年初至今，系统一直持有民生银行A，没有轮动机会，今年民生银行跑输了中证银行指数约4.4%。（截止作者发文，F已由民生银行换入华夏银行，期间收益率不再另行计算）
2、F大系统简介。
引入“资产翻倍期”的概念是F大首创，我在之前任何的金融类、投资类书籍中都没有见过。这里我用通俗地话来翻译一下：假如一家银行股价8元，每股净资产为10元，PB=0.8倍，以现价8元买入该银行后，得到10元净资产，当该净资产依靠银行盈利的内生性增长增至16元时所用的时间即为翻倍期，比如预计用1.5年，这个1.5年就是这支银行股的翻倍期。可以看出，PB越低，或者银行的盈利能力越强，那么翻倍期也就越短。
由于基本在每个交易日后都要进行预测，所以使用的当日数据的预测值，是基于最近一期银行报表数据，预测下季度末的净资产，将其增长净额分摊到期间每一天中得到。
F大的系统将各银行AH股的翻倍期进行排名，总是买入排名第一的标的，总是满仓操作（实际操作中几乎只在A股银行内轮动）。长期来看，除了获得银行内生增长的约百分之十几的年化平均回报外（银行业ROE长期大于10%），还获得了在一定时期内最低估值的银行股的估值修复，避开了那些相对高估的银行。
为什么要选用翻一倍的概念，即增长率为100%，而不是翻2.5倍、3倍、4倍这样概念呢？是基于F大对历史数据的回测，将不同增长率如50%、100%、150%、200%、300%等参数输入系统后，看各个系统的回报表现，最终确定，增长至100%多一点即翻一倍的系统，历史表现是最强的。当然这一推导过程有一定的价值投资的思想在里面，但理论支撑稍显不足，完全是历史数据演算的结果。
在建立翻倍期系统的过程中，对所使用的参数也进行了选择、过滤、优化，演化出了一系列的翻倍期来，如翻倍期1、2、3、4、5、6、7，越到后期，翻倍期所使用的数据越精准，越有参考价值。
各翻倍期所用的参数如下：
翻倍期1：使用基本每股收益和账面净资产；
翻倍期2：使用加权平均净资产收益率；
翻倍期3：考虑不同银行不同拨备政策的影响；
翻倍期4：考虑分红的影响；
翻倍期5：在翻倍期4的基础上，舍弃了净利润的概念，而改用股东权益增长净额，考虑了可供出售金融资产等所引起的不包含在当期利润中的股东权益变动，使结果更客观公允；
翻倍期6：对再融资的银行作出调整；（这里凭主观经验对融资前和融资后的收益率进行预测，整体较为客观）
翻倍期7：对分红、配股、增发等进行更精确的微调；（在2013年底完成翻倍期7的构建后，一直使用至今）
翻倍期8：2017年11月的又一次升级，而距离翻倍期7的完成已经过去了4年。计入了优先股的影响，剔除了股东权益中可转债、永续债等其他权益工具的影响，对换股阈值进行重新计算，做出了加大换股阈值的决定。
3、F大的实盘操作。
相对来说，在系统建立的前期，F操作的主观性较强，后期在对个人收益和系统收益进行对照分析后，逐步放弃了个人的主观判断，转而实行系统排名+固定换股阈值这样的被动策略。
在实际操作中，F不但时刻满仓，而且在数年的时间内，多次使用了高杠杆，同时在2016年以前积极参与线下打新，获得了远超系统回报的收益。
对于F的金融资产总额，我的估计是在2013年已经达到1500万的水平。到2018年，从F回帖的信息中分析得出，其个人金融资产总额保守估计达到1.5亿人民币以上。
4、爬楼的动机与收获。
由于在鼎财论坛全程直播了排名和轮动的过程，所以F的业绩非常真实。
在我刚接触这个系统和“翻倍期”这一概念时，对其是表示怀疑的，也不太看得上。后来发现F系统给出的排名与我自己做的估值排名吻合度较高。我是坚定的价值投资者，在投研上投入了很多时间精力，后来受到帖子中某投资人启发，也决定效法其爬完从2011年起的大楼，主要有以下几个目的：
A、了解F大系统构建和进化的过程，分析系统的逻辑合理性。
B、了解F在操作中的心态变化，观察成熟投资者的成长历程。
C、了解银行股的历史，包括国有大行、股份行、城商行在不同历史时期的业绩和股价表现，在7至8年的长时间跨度下，感受银行业这一周期性行业所面临的外部宏观环境、产业格局、监管政策的演化。
D、了解从2011年开始的一轮中国股市的完整牛熊周期中投资人（尤其是普通散户）心态的变化，对群体的非理性有了更深刻，更直观的认识。
爬楼的过程，比我看的各种财经类、投资类杂志，公众号文章、投资类书籍都要精彩的多，俨然一部2011年后中国股市简史，使我更坚定了长期投资、价值投资的信念。
5、F系统总体评价
** F的银行股评级系统暗合了价值投资的核心思想，即挑选好公司，但更要有好的价格。**
好公司不必多说，基本所有的上市银行都可以被定义为好行业中的好公司，从历史上看，银行业的长期股权资本回报率远远高于其他行业。即使是在2015年、2016年这样的宏观经济衰退、坏账率陡增的历史时期，全行业的ROE也能保持在10%以上，部分优秀的银行没有低于15%，当然这是由银行业在我国经济和金融体系中的核心地位决定的，也有政策对银行业构筑的天然壁垒，居民理财意识淡薄和畸高的储蓄率，经济金融体制不够市场化，存在大量国企、地方债务平台等由国家信用背书的预算软约束实体等众多因素共同决定。
按2011年民生银行行长洪崎的话来说，当时的银行赚钱赚到不好意思。但是到了2018年初，我们看到经济金融体系发生了显著的变化，未来银行业所面临的经营环境非常严峻：在资产端中小银行长期处于资产荒的境地，严监管对金融创新的抑制使各种套利、出表、委外行为大幅压缩，在负债端，利率市场化、互联网金融的冲击等因素使大中小银行负债成本全面提高，银行业息差大幅收缩至2%以下，部分银行低于1.5%，低于欧美平均水平，全行业的平均ROE也从曾经的20%一路下行至12%，当然更具体的问题投资人朋友可以查阅银行业的相关研究报告，这里不细表。
在好价格的维度上，F的体系和格雷厄姆的价值投资系统一脉相承，都是“捡烟蒂”，即寻找那些被错杀的公司。这一点和后期巴菲特的投资理念还是有较大的差异的，巴菲特基本是以合理的价格投资优质的公司，而不再“捡烟蒂”。比如在2018年5月民生银行和招商银行之间，F会毅然选择低估的民生，放弃绝对估值水平合理但业绩靓丽的招商银行。当然这里的民生即使基本面很差，也没有差到亏损或是破产的水平。对比现阶段的其他行业来说，依然是称得上优秀或中等偏上的，这个“差”只是相对其历史表现来说。
F大系统和以PB+ROE为基础的估值体系有较强的内在联系。以BV（bookvalue）即净资产来对银行业估值是非常科学的，这是由金融业的行业特点决定的，在此也不细表。在估值的过程中，F主动调整了报表披露净资产的数值，如剔除了优先股、可转债、其他权益工具等，考虑了增发、分红等对不同银行的影响，使口径可比，考虑了拨备计提政策差异等各银行对损益的调节，考虑了可供出售金融资产等按公允价值变动加量，计入股东权益但不计入当期利润等对利润表的扭曲等各种因素。可以说在模型构建上，基本做到了公允客观，符合实际。
F系统的调节项如此之多，是由他的操作策略决定的，即必须全仓买入那个最低估的银行，所以数据的精确变得极其重要。基于这个精确数据的轮动，是其长期超额收益的来源。在最低估的银行中轮动，与在排名第三的银行中轮动相比，差别可以说是天壤云泥。
以上构成了F系统的核心思想，即好公司+好价格，对这种价值投资体系的笃信和长期坚持，铸就了其骄人战绩。
F的系统相对于其他大V们对银行股的点评，一个极具价值的地方是对于数据精确性的追求，他的系统在不断的迭代更新，使之更贴近银行的实际经营状况。这正是价值投资者应该持续研究、学习并改进的地方，即不但做定性，还定量。定性易，而定量很难。
价值投资体系要取得好的成效，需要的时间一般较长。而F则成功的利用对历史数据的回测，验证了价值投资体系的可行性，这显然比主观判断更有说服力。
6、F系统在不同历史时期的表现差异
F大的轮动系统，本质是通过换股的过程，对市场的不理性进行收割。市场越不理性，F换股的机会越多，换股越频繁，则赚的越多或至少不亏。
F系统最有效且大幅跑赢中证银行指数的时期是2013年、2014年、2015年，分别跑赢了32%、63%、28%，而在其他年份则表现不太亮眼。2013年市场对于股市给出极端悲观预期，在2014和2015年是大牛市爆发的极端亢奋的两年，可以说不是极寒就是极热。
到了2016年中以后，F系统地轮动效率出现比较明显的下降，单次轮动的间隔也明显拉长。比如从2016年7月至2017年4月长期持有中行，持股时间达9个月，从2017年7月至2018年5月持有民生银行达10个月。也就是说在这两个时期内，排名第一的中行和民生长时间占据排行榜的头名或没有触发换股阈值。
到2017年末，F对系统进行了再次调整，并提出“大阈值”和“小阈值”的概念。F的原话是：“2011年起的数据小阈值占优，而2013年起大阈值占优。”这里的大小阈值，也是基于历史数据的测算，遗憾的是，在2017年底启用大阈值后，反而是小阈值系统表现更优的时期。注意这里的阈值，指的是切换至某只排名第一的银行股后，当其下降至第二或第三位时，与当期第一名的银行股比较翻倍期数值，差距达到一定的阈值后，进行换股。有点儿像“让子弹飞一会儿”的概念，即在估值的基础上，加入了“趋势投资”的思想，是判断近期表现好的银行的上升趋势将要继续持续一段时间，而表现差的银行也将继续下跌或疲软。当然F在这里没有公布具体的大、小阈值数据，投资人朋友可以自己推测，误差应该不会太大。
这里不讨论这种阈值设定是否具有显著价值。由于笔者是价值投资的拥趸，所以对这样的“趋势投资”思想不做过多评判，有兴趣的投资人朋友可以发表您的高见。
7、F大从2011年至今的心态变化
在2011年至2013的早期，F会比较明显的受到“禀赋效应”这一行为金融学概念的影响，具体的表现为，在持有一支标的后，对于该标的会产生过分的喜好。此时他在回帖中对于排名第一的，即唯一持仓的银行会表现出较多的关注和褒奖，而可能忽视一些持仓银行暴露出的风险事件。
F在融资买入所持有标的方面，即加杠杆的时机上，没有太好的纪律性和规则。可以看出，即使是有成熟的数据系统支撑，F大在上了杠杆后，也出现了明显的追涨杀跌倾向。如在F的实盘中，2018年1月22日，持有民生银行，杠杆加至28%。1月29日反复加杠杆去杠杆，2月2日加杠杆至30%，2月5日加至36%，2月7日加至45%，随后减至34%。细心的投资者可以对照民生银行在该时间段的走势，看F大杠杆操作的合理性。在2月9日F的回帖中，可以明显的看到其心态失衡，自我否定的迹象。
我们得出结论：对于普通散户，还是要慎用或不用杠杆，对于配资这样数倍杠杆的刀口舔血式投机方式，则应速速远离。我认为杠杆不是不可以加，但杠杆控制也是仓位管理的一部分，所以需要有成熟的投资策略和体系支撑，不能凭借主观判断随意加减。
当然除去加杠杆的影响后，F大这几年的心态总体是趋向于越来越好的。到了2016年以后F的财富暴增，赌性变少。尤其是轮动系统使其安然度过了2015年中的股灾，到2016年初大部分人遭受股灾重大打击后，F的总资产甚至迅速的突破历史新高，他对于自己系统有效性的信心也越来越足。在2016年9月，F大这样形容自己对系统的态度：“我对自己的系统有宗教一样的信任”，可见一斑。
8 、散户群体从2011年至今的心态变化。
2011年至2018年的中国股市可以说是跌宕起伏，既有2014-2015年初的大牛市，也有2015年6月开始的超级股灾1.0、2.0、3.0，有像2013年至2014年中这样长期的死寂时期，以及2017年的蓝筹股结构性牛市。股民，或者特指散户，在其中每个阶段的表现，堪称精彩。
F的帖子由于跨度非常的长，虽然几次换帖，其中跟随的散户或粉丝换了一茬又一茬，但仍可成为研究散户群氓心理的极佳样本。由于F大侧重于对历史数据和当前数据的应用，我也效仿其做法对鼎财论坛的回帖数据进行简单的挖掘。
我使用的数据主要是从2013年12月至2017年6月的各主贴的回帖页数。以6个月为一个周期进行统计，结果如下：
可以看出，F大帖子回帖的热度和期间股市的表现有极强的正相关性，这也是人性弱点的体现。在2014年6月以前这样的风雨飘摇，四处弥漫着悲观气氛的时间段，恰恰是投资的黄金时期，而从回帖的内容可以推断，把握住机会的投资人屈指可数。反倒是在2015年6月前应该保持充足的警惕的时候，投资人却表现的群情激奋，这种反差令人唏嘘。F大的帖子回帖量，是现成的市场情绪的指示器，有心的朋友可以继续对2017年6月以后的数据进行跟踪，站在上帝视角来看，或许会发现惊喜。
可以肯定的是，到了2018年中，又到了“天上下金子，记得用盆接”的时候，帖子的回帖量也是一度萎靡不振，有些时间段甚至是F大在自说自话了，历史是何其的相似？
9、F大系统对于港股银行股的尝试
2015年11月港股通开闸后，F大开始尝试着做A/H股之间的换股策略，并逐渐转移部分仓位至港股。但据我观察，在港股仓位最多的时候，也没有占到F总资产的30%以上。
A股和港股比较大的差异是标的数量、市场热度、法律法规、投资者结构等。
比如A股的银行股标的更多，这使第一名的银行和最末位银行之间估值的差异可能拉的很大，利于换股操作。A股市场长期享受更好的流动性，即使是港股通开通之后，A股的成交量也远在港股之上。排名第一的港股银行，可能在较长时间内都保持在第一名的位置，非常不利于换股操作。“翻倍期”这一在A股有效的策略，在港股的效率也大打折扣。在港股市场，最有效的也许是“翻2.5倍”或“翻1.5倍”，这大大提高了分析和计算的难度。A股是散户主导的市场，而港股是机构主导的市场，导致A股市场表现出更强的非理性，更易出现同一行业极高估值和极低估值的冰火两重天状况。港股对股息征收20%的所得税，而A股随着持股时间的拉长，尤其是持股1个月以后由20%降低至10%的所得税减免，有利于轮动策略的实施。对于小散户，投资A股还可以额外获得打新收益，这是港股不具备的优势。
综合以上各项因素，A股轮动优于港股轮动。我相信F大也一定进行了深入的思考和分析，所以轮动操作一直集中在A股，这是非常理智的。
借着对港股的讨论插一句：对于深圳市场的两只银行，宁波银行和平安银行来说，由于有深圳市场的打新收益加成，所以他们的估值水平理应在上海市场银行股之上，对于小散户有更高的轮动价值。
10、对F系统潜在问题的讨论
问题1：F系统是完全基于当期报表数据的比较，缺乏对不同银行差异化的发展战略、各自竞争力的可持续性等问题进行讨论，这使轮动系统更加客观，但也就丧失了一定的前瞻性。
这好比价值型投资者和成长型投资者的区别，虽然都是基于未来现金流贴现的模型做出估值判断，但价值型投资者更注重当下，或是“硬资产”，而成长股投资者对那些没有成长性的股票多少会有偏见，对于未来的成长给予更高的期望，寄望高成长能逐渐降低目前的高估值。
在橡树资本管理公司创始人马克斯的《投资最重要的事》一书中，马克斯对成长股投资者的思维方式提出了异议，认为不应为未来的成长支付过高的价格，这种成长的不确定性难以把握。他信奉价值投资的理念，即在低风险中追求中等收益，而放弃高风险高收益的投资机会，因为这很可能转化为高风险中收益或低收益。
在这一点上，F的思想与马克斯异曲同工，核心都是基于银行当期盈利为参考，至于未来的ROE是会提高还是下降，则不做过多的预测，可能恰恰是一种大智若愚的选择，毕竟预测未来的准确性要打很大的折扣。
比如当前的招商银行ROE在16%以上，而同样是股份行的民生银行只有13%，前一个在上升趋势，而后一个在下降趋势，未来这种上下行的背离是否会持续呢？我倾向于认为，银行业的ROE长期高于社会平均ROE水平都是不合适的，优秀的银行如招商在远期下降至11-13%的区间，民生下降至10-12%的区间，这种概率非常的大。而未上市的农信社、农商行、城商行下降至6-8%的区间，也是大概率事件。从这个角度上来说，给招商银行1.67倍PB以上的估值水平是否理性呢？从绝对估值来看不算高，但相对于民生银行低于0.8PB的估值是偏高的，他们之间的长期ROE差异，还没有到支撑一倍估值水平差异的程度。
问题2：对于不同银行不良贷款认定的严格程度，没有给予一定的修正。不同银行对于不良贷款的认定松紧程度差异较大，这间接影响报表的“不良贷款余额、贷款减值准备、资产减值损失”等各项数据的可比性。两个报表收益率相同的银行，他们的实际收益率可能不同。但这个问题本身较难解决，因为不良的认定具有一定的主观成分。各家银行依据自己的资产投向，抵押物的情况建模并做出不良贷款的认定，很难说谁的认定就是绝对准确的。当然你可以根据各类迁徙率，不同口径贷款比率如逾期90天以上贷款率、关注类贷款率、重组贷款率，新生不良率等进行更加细致的分析，但这些方法也存在或多或少的问题，很难做到精准的评估。如一家银行的逾期90天以上贷款率达到2.5%而另一家只有2%，当经济好转基本面复苏时，那些逾期90天以上的贷款也可能全额收回，此时2.5%和2%的差异就没有0.5%那么多了。具体的细节分析起来困难较大。
总体来看，F的系统完全依赖报表给出的不良率和拨备覆盖率等数据，不进行更细致的穿透分析，在大方向上也是没有问题的。我们知道，银行业的监管是最严的，报表质量相对于其他普通工商业来说，质量也是最硬的。银行报表极难造假，但存在一定的人为调整空间。就算是资产质量认定最宽松的银行，他的贷款五级分类标准也是必须按照银监会的指引来实施的，他的坏账不可能长期掩盖，是要在未来的两三年内逐渐暴露的。
F的系统在经济平稳的时期，如复苏期和衰退初期，准确度较高。在经济剧烈波动时期如萧条期和繁荣期，则可能在准确性上稍显不足。
问题3：在不同银行的资产负债结构和资本充足率的各不相同情况下，各银行未来分红比率的预期是差异化的。在F的系统中默认30%的分红率，而20%到50%的分红比率差异，对收益率的影响是非常明显的。我们可以看到由于资负结构的调整和资本充足率压力，民生、平安这样的银行在未来的一到三年，分红率将会远逊于招行、四大行等这样的银行，叠加不同的市净率，对F给出的收益率的影响会比较大，而F貌似没有对这一因素进行调整，这里投资者可以做出自己的预测。
问题4：F系统的持股策略要求他永远集中在一只个股上，可能面临一定的公司特定风险。由于银行的高杠杆特性，会使个体风险放大。我们举例，假设轮动到了宁波银行，而此时宁波银行的PB=0.5，ROE=10%。由于宁波银行的经营局限在长三角的少数地域，可能面临局部的连带风险，如2012-2013年发生在江浙地区的大面积中小企业危机，使区域不良率在短时间内陡增至5%的水平。此时可能导致宁波银行突然爆发信用风险，冲击一级核心资本充足率，使优先股、可转债、二级资本债等强制转股，这对宁波银行普通股权益的摊薄将是毁灭性的。可以参考花旗银行在金融危机中的走势，我能想到的对冲这种风险的方法是，对于城商行和农商行这样的区域性银行设置更高的安全垫，或者持有轮动系统给出的前三名的银行股以分散风险。但分散风险的代价就是系统的效率会打一个折扣。
问题5：F坚持将收益率低于10%的银行股剔除排名榜的原则。这样做的目的是很明确的，可以减少其持有的单一银行破产倒闭的风险，但也意味着在一定条件下系统可能失效。设定10%的阈值是一种主观判断，在未来银行业普遍的高ROE应该是不可持续的。金融是万业之母，利润自然来自实体经济，金融业的ROE不可能长期高于实体经济ROE，一定会逐渐回归正常水平，即8-9%之间，否则金融业将抽干实体经济的利润，这是决策层不允许的，也是不符合基本经济规律的。那么在远期银行业的ROE降至9-10%的区间后，就必然有大量银行ROE低于9%，甚至是8%，此时降低门槛就是非常必要的，比如在某银行低于6%时剔除排行榜？这样做也可以对持仓进行一定程度的保护，投资人还是要根据行业具体情况做出自己的调整。
有记录在案的剔除出排行榜的银行如下：
2017年1月剔除中信银行，因收益率7跌破10%。2017年3月恢复上榜。
2017年10月剔除浦发银行，因收益率6、收益率7均低于10%。2018年1月重新上榜。
11、总结
其实对F大的轮动系统做一个全面的评估，我还远远不具备这样的能力。我能做的只是力求客观的记录系统演化的过程以及取得的成效，当然由于是隔岸观火，没有亲自取数和演算，这个过程会出现非常多的纰漏，恳请各位投资人批评指正，也请F大不吝赐教。
我们价值投资者希望投资那些最具性价比的，具有安全边际的标的，但往往是定性较多，定量分析的努力远远不够。所以即使F大的银行股轮动系统尚有缺陷，即使F对于银行行业的理解可能不如业内资深分析师，但其数年如一日地在银行业的报表数据中耕耘，这种精神本身就难能可贵，独树一帜，是值得我们学习的。F大开创了“用海量数据为投资建模”的先河，也是量化投资的雏形。
F大将其系统和操作过程毫无保留的公布在论坛里，也成为投资人学习的极好素材，可以说是功德无量。
在2010年开始研究银行并建立轮动模型之前，F已经将这种思想运用在封闭式基金的投资中，并且取得了一定的实效，这种数据分析方法也得到了持有封基老师的肯定和力荐。
路漫漫兮其修远，愿我们投资人可以砥砺前行，互相交流，共同进步，一起实现心中的小目标。
mingxia191919于2018年5月
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