【今年港股都涨了30%,还是全球“估值洼地”吗?】

2017-12-12 圈小朱 ETF和分级圈
不知不觉,深港通开通一年了。这一年里,港股可谓赚足了眼球:这一边,巨头腾讯身价翻了一番,吉利股价蹿升三倍,众安阅文等系列IPO惊艳亮相,恒大碧桂园融创等内房股联袂暴涨得让人怀疑人生;但另一边,辉山九成市值一天内灰飞烟灭,美图股价起飞又深跌,长城经历了多空酣战后至今惊魂未定。这个市场有笑也有泪。经过这一年,南下资金对港股投资生态有了更深的理解,港股也因南下的北水而越发生机盎然。

今天,我们不妨换个视角,来看看这个我们越发“熟悉”的市场还有哪些“陌生”之处?或者说,那些我们视为当然的港股“事实”究竟还有多少是“误解”?

误解一:港股今年涨了30%,现在已不再是全球“估值洼地”了
恒生综指(HSCI)是港股市场较有代表性的综合性指数,和A股上证综指类似。不同于恒生指数集中在大盘股的特点,它对港股主板的市值覆盖率超过90%。今年,综指上涨了30%,可视为港股整体上涨30%。这其中,市盈率(P/E)的提升仅贡献了6%,盈利(EPS)的增长贡献了24%。而这一比例在恒生指数中是10%/20%。换言之,港股牛市靠的都是基本面驱动,估值扩张只是助力。

这一逻辑不光在指数层面成立,在港股大多数行业中依然如此。今年除了资讯科技业(腾讯、瑞声为代表)、消费服务业(银娱、南航为代表)等几个港股领涨板块PE扩张速度超过EPS外,其余行业如工业、能源业等估值大多抬升微弱,盈利端的显著改善才是支撑它们股价上涨的最强逻辑(图表1)。

那么,涨了30%后港股真的不便宜了吗?如果和历史上的自己比,确实。恒指现在远期市盈率(forwardP/E)12.8×,几乎触及了过去5年估值的上边界。但考虑到港股这轮估值扩张的起点如此之低,恒指12.8× P/E仍远远低于可比发达和发展中市场的可比同类。说现在的港股还是全球的“估值洼地”,依然不为过(图表1)。

图表1:虽然今年港股涨了30%,但背后主要是盈利驱动。目前恒指的估值水平仍是全球的估值洼地
数据来源: Bloomberg,Wind

误解二:深港通开通后,港股H股相对A股的折价在大幅收窄
去年深港通开通时,市场多有声音预测,这将大幅缩窄AH两地的价差,使得港股明显折价的个股得到价值重估的机会。但一年过去了,AH价差非但没有缩窄,反而继续扩大了(图表2)。

究竟哪些行业的AH价差明显走阔?金融业就是个典型,由于它在港股中的权重举足轻重,对拉大整体AH价差也起到了重要推动。深港通开通前,A股金融股只比它们港股对标的H股贵16%左右(经过汇率换算),这个价差在10个行业中处于垫底,和两地TMT的价差不可同日而语(图表2)。深港通开通后,虽然南下资金也大举吸筹以工行为代表的内银股、以平安为代表的保险股,一定程度上促进了这些金融H股的股价修复,但怎奈A股的金融股上涨得更加猛烈。在“漂亮50”行情的助力下,A股的工商银行(601398.SH)开年上涨40%,而同期港股工行(1398.HK)涨幅仅27%。两相对比,原来有望缩窄的金融股AH价差便从16%持续扩大到了50%。

很多投资者或许要问,既然AH存在巨大价差,为什么不会滋生套利交易来抹平价差呢?关键在于,现行的A-H上市框架下,同一公司发行的A股和H股虽然都代表了公司的所有权,但之间是不能自由转化的。举个例子,当投资者买了一手万科A,是没法直接转化成万科H股在港股通中卖出的(唯一能够套利的是上市公司,可根据AH价差,在低估的市场回购,在高估的市场增发)。近一段时间,港交所和市场都在密集讨论H股全流通的问题,这可能是未来抹平AH价差的一个重要利器。其具体操作和市场影响我们暂不表,留待以后的港股专题再作讨论。

图表2 深港通开通后,AH整体价差不缩反扩,背后金融股AH价差的走阔是关键
数据来源: Bloomberg,Wind

误解三:南下资金喜爱炒作话题,尤其热衷港股中小盘股
由于A股风格的渗透,加上今年港股通几只标的的异常波动与南下资金有关(美图、长城、丰盛等),很多人默认南下资金都偏爱话题个股,尤其青睐成长性强的港股中小盘股。但事实并非如此。

梳理今年港股通前10大成交活跃个股后,我们会发现,南下资金的口味出奇“一致”且“稳定”。无论市场风格如何切换,汇控、腾讯、工行总是牢牢占据前10大成交个股的榜单首几位,剩下的中国平安、中国太保、中国人寿、中行等大盘蓝筹也都是榜单上的常客。即使是在榜单上有过露面的其它行业公司,如内房股的融创、汽车股的吉利长城,也都是本行业的龙头标的。南下资金“买大不买小”的风格十分明显(图表3)。这背后的原因是多元的,一方面,很多机构初涉港股,都是以被动产品试水;另一方面,今年南下资金中不乏大量险资,它们对港股的投资仍以配置为主。

那么,在这些大中型股中,南下资金是否又更偏好成长甚于价值股呢?并不尽然。我们发现,所有行业中金融、消费品制造是南下资金超配幅度最大的两个行业,而电讯、能源明显低配,作为成长型性代表的资讯科技业基本是处于略超配状态。南下资金整体呈现出偏好传统价值板块的特点(图表3)。

图表3
数据来源: Bloomberg,Wind

误解四:南下资金基本掌握了港股的定价话语权
虽然南下资金在不少港股通标的中的持仓比例已经超过30%,掌握了个股层面的定价权(图表4),但在总资金规模、交易参与度、整体持仓比例方面仍要落后外资和香港本地机构。目前,南下资金更像是一个参与港股博弈的重要力量,距离掌握其定价权尚有时日。

过去1年,通过沪市+深市港股通累计流入港股的南下资金规模在3000亿人民币左右,约合恒生指数自由流通市值的16%。

过去1年,南下资金在港股日均成交额的占比确实有所提升,从原本7%左右水平稳定在目前的10%左右水平。但10%的比例相对外资和香港本地机构交易的另外90%还有相当差距,因此南下资金仍不能被视作目前港股市场流通性的主要提供者(图表4)。

最后,从持仓比例来看,目前南下资金在港股加总流通市值中的持仓比例仅为3%,虽然金融等行业中这一比例略高一点(4.4%),但仍没有一个行业突破5%的比例(图表4)。从这一点上来说,南下资金在提升其港股影响力上仍路漫漫修远,但也正因为如此,这一巨大的想象空间才更值得期待。

图表4
数据来源: Bloomberg,Wind
今天就这样,白了个白~

风险提示:以上观点仅供参考,不构成投资建议或承诺。如需购买相关基金产品,请您关注投资者适当性管理相关规定、提前做好风险测评,并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金有风险,投资需谨慎。
发表时间 2017-12-13 09:32

赞同来自: 慎之又胜 cat82 paintz 塔塔桔

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joose1983

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竟然没有评论?
2017-12-13 21:05 0 条评论
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joose1983

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2017-12-13 21:05 0 条评论
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门中木 - 闲人

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2017-12-13 21:17 0 条评论
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ethanzzy - 关注低风险

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港股外资提款机啊
2017-12-13 21:27 0 条评论
4

luckzpz - 像爱惜自己生命一样保护本金

赞同来自: 刘武当 那个孩子 jiucai Yclili

全球“估值洼地”是B股
2017-12-13 21:29 0 条评论
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gzyy

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除了香港12。8 还有个韩国10。6 是不是值得关注呢
2017-12-13 21:29 0 条评论
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一票否决 - 灵台方寸经禅理,斜月三星术道修。长生何须通万法,一心直往简中求。也曾年年论翻倍,劫时随波任水流。欲海沉浮何时了,一朝万倍便去休

赞同来自: jsxz8 szhj2006 JohnReese

好好的严谨细致的文章。
每一次都毁了一多半,在自以为特色的“白了个白”上。

我们能想想A总理或者B总统,发表了严肃正统的演讲后,蹦着白了个白的下场么?
反过来说,轻佻的用词,本身不适合用于严肃的内容或者严谨的内容。

当然,我知道嬉笑怒骂都可是文章。。我只是说这和你正文风格冲突,无形消弱对冲。建议而已,不喜可忽略。
2017-12-13 21:31 4 条评论
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lightningbird

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gzyy

除了香港12。8 还有个韩国10。6 是不是值得关注呢

个人觉得韩国的10.6目前看可能都高估了,因为金三胖的不确定性在那,太坑了......
2017-12-13 22:25 2 条评论
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wuweierzhi

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50 不是最便宜的指数吗
2017-12-13 22:26 0 条评论
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享受投资

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必须超赞,好文章.谢谢.
2017-12-14 07:10 0 条评论
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AndrewOne

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现在还说洼地就过了,之前真是洼地的时候没人提,现在大概率套在山顶上。
2017-12-14 08:37 0 条评论
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rypan - 反击!

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国企指数,估值比恒生指数低太多
2017-12-14 09:13 0 条评论
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股市小迷童 - 80后炒股男

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好文,点赞
2017-12-14 12:38 0 条评论
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仙山石耳

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“近一段时间,港交所和市场都在密集讨论H股全流通的问题,这可能是未来抹平AH价差的一个重要利器。”----这怎么理解
2017-12-14 14:10 0 条评论
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气自华

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白了个白
2017-12-14 16:32 0 条评论
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cliff111 - 分级基金爱好者

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呵呵,还价值洼地,明显的高位了
2017-12-14 18:40 0 条评论
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ToyJoy

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关键是明年还有盈利增速吗?
2017-12-14 20:53 0 条评论

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